作者：科里・温伯格

　　今年 3 月，纳斯达克首席执行官阿德纳・弗里德曼在华盛顿经济俱乐部发表演讲时，毫不避讳地介绍公司如何利用股票指数业务招揽上市企业。

　　弗里德曼在接受凯雷集团董事长戴维・鲁宾斯坦专访时，点明纳斯达克相较于竞争对手交易所的核心差异化优势：公司同时运营影响力巨大的纳斯达克 100 指数。该指数编制规则左右着规模约 8000 亿美元追踪资金的配置方向，这意味着纳斯达克能够引导海量投资者资金流向在本交易所挂牌的企业。

　　核心解读

　　弗里德曼表示：“纳斯达克 100 是美国唯一和上市地点直接挂钩的股指。” 依托对追踪资金的引导能力，纳斯达克实质上相当于持有纳斯达克 100 成分股企业 3% 至 4% 的流通权益。

　　弗里德曼执掌纳斯达克十余年以来，公司股价累计上涨约三倍，当前市值达 495 亿美元。SpaceX 预计本周五登陆纳斯达克，有望创下史上规模最大的 IPO，这场上市或将成为纳斯达克这套商业策略迄今为止最强有力的验证。

　　近些年纳斯达克持续争取重磅 IPO 项目，SpaceX 是最新一例。依托长期持续的客户维护以及科技市场回暖，该战略逐步见效。近期纳斯达克修订纳斯达克 100 指数规则，大幅缩短大型新上市企业纳入指数的等待周期。

　　追踪该指数的交易所交易基金及各类指数基金，必须迅速购入对应新股。同时纳斯达克与多家头部资管机构达成指数授权合作。仅长期合作方景顺旗下热门的 QQQ、QQQM 两只 ETF，就或将被动买入约 60 亿美元 SpaceX 股票；全市场所有挂钩纳斯达克指数的基金合计买入规模预计可达 85 亿美元。

　　这笔买盘对应 SpaceX 约 11% 的流通股份，全部交易将集中在公司上市后的前 15 个交易日完成。（指数基金实际买入份额权重，将取决于当时 SpaceX 的实时股价。）富时罗素、晨星等其他主流指数编制机构也出台了类似宽松规则；而明晟（MSCI）早已设置大型 IPO 快速纳入机制，本次未修改编制方案。

　　但纳斯达克本次调整力度最为激进，它也是唯一一家对 SpaceX 采用脱离流通股本占比、差异化加权方式的指数机构。

　　哈佛商学院金融学助理教授马尔科・萨蒙长期研究个股纳入指数带来的市场影响，他表示：“我找不到先例，这么多家指数机构会在企业 IPO 短短数周内就将其纳入成分股。”

　　纳斯达克官方解释，这套加权机制本质上是设置上限，目的是限制 SpaceX 在指数中的权重，避免其总市值对应权重过高。

　　纳斯达克一名发言人表示，本次指数编制规则修订源于过去十年市场环境剧变，当下企业私有化存续周期更长、上市体量更大、股权结构愈发复杂。发言人补充：“本次调整并非为单一企业量身定制，其他主流指数机构也基于相同市场变化自主更新过规则。”

　　美股覆盖面最广的基准指数标普 500 运营方标普全球上周刚决定收紧、而非放宽纳入门槛，两相对比，纳斯达克的调整格外引人注目。标普 500 设有盈利硬性考核标准，而 SpaceX 旗下人工智能业务持续大额亏损，短期内大概率无法跻身标普 500 成分股。

　　这两起备受关注的规则调整，叠加 SpaceX 即将挂牌上市，让以往冷门的指数编制行业走到台前。指数机构能极大左右市场资金流向，但和交易所不同 —— 交易所上市收费受监管上限约束，美国监管对指数机构的直接监管力度弱得多，指数规则基本由机构自行制定、自行执行。

　　大众通常将指数视作市场走势的被动镜像，但纳斯达克 100 既不像标普 500 那样覆盖全市场，也不属于单一行业指数。该指数筛选纳斯达克交易所市值最大的 100 家非金融企业，科技股占绝对主体，同时也纳入好市多、星巴克，2025 年末起新增沃尔玛等消费企业。

　　不少业内批评声音开始浮现：交易所靠宽松指数规则换取高额上市业务、指数授权收入，代价却由投资者承担；且极速纳入规则在技术运维层面也暗藏诸多难题。与此同时，社交媒体舆论显示，本次指数调整引发大量散户不满，而 SpaceX 本希望吸引大量个人投资者参与。

　　ETF 资管机构 Simplify 首席市场策略师迈克尔・格林点评：纳斯达克把指数与 QQQ 基金的流量红利商业化，以此打造差异化优势争夺上市订单。“纳斯达克团队从业者都十分优秀，也希望公司业务蒸蒸日上，但行业激烈竞争倒逼他们做出损害投资者利益的操作。”

　　纳斯达克打出 “指数全套红利牌”

　　SpaceX 能受益于指数新规，纳斯达克自身业务同样收获利好。SpaceX 上市后交易热潮将为纳斯达克带来订单路由交易收入，尽管如今大量股票成交转移至其他交易场所。

　　这只是收益的其中一环。景顺等机构每年需向纳斯达克支付数亿美元，获取指数授权用于发行 ETF 与各类基金，授权费通常按基金管理规模计提。证券备案文件显示，指数授权业务已成为纳斯达克核心收入板块，2021 年至今授权收入增幅达 80%，远高于上市业务 18% 的收入增速。

　　近几十年被动投资规模爆发式增长，指数编制机构与基金公司利益深度绑定。景顺自 1999 年 QQQ 基金发行起便跟踪纳斯达克 100 指数，凭借长期跑赢各大主流基准，该产品成长为全球规模顶尖的 ETF 之一。

　　这并非纳斯达克首次为巨型 IPO 修改核心指数规则。2012 年，为迎接脸书（现元宇宙 Meta）上市，纳斯达克大幅缩短等待周期，使其仅上市 90 天便纳入纳斯达克 100。

　　企业上市咨询机构 Issuer Network 首席执行官帕特里克・希利透露，当年这次规则改动应脸书要求推进，彼时脸书正是他的客户。

　　当年脸书 IPO 募资 160 亿美元，创下当时全球科技企业募资纪录，也是纳斯达克有史以来规模最大的上市项目。但这场上市进程坎坷，开盘交易系统故障是诱因之一，上市后股价持续一年多低于发行价。美国证券交易委员会事后就该上市事故对纳斯达克处以 1000 万美元罚款，认定其未做好承接巨型 IPO 的技术准备。

　　2017 年弗里德曼接任首席执行官时，全市场跟踪纳斯达克 100 的基金资产仅约 1000 亿美元，远低于当前规模。也正是在那段时期，纳斯达克接连输给纽交所，错失 Snap（2017 年初）、优步（2019 年）等重磅科技上市订单。

　　纳斯达克前首席财务长安・丹尼森在 2022 年投资者大会上表示，公司自此开始向拟上市企业打包推销 “纳斯达克全套资源红利”。“我们争夺上市资源的底层逻辑从未改变，但打法经历了全面升级。”

　　接连在上市竞标中败给纽交所后，纳斯达克重新打磨推介方案，重点突出企业挂牌后有望快速纳入纳斯达克 100 指数这一优势。2020 年，纳斯达克成功拿下爱彼迎上市订单，实现业务突破；后续接连拿下里维安（2021）、安谋 ARM（2023）、美德林（2025）。

　　数据服务商 Dealogic 统计，近几年纳斯达克承接的科技 IPO 数量是纽交所的三倍，对应募资总额约为纽交所两倍；沃尔玛等大型企业近期也从纽交所转板至纳斯达克。

　　2019 至 2024 年任职纳斯达克全球上市业务主管的凯伦・斯诺称：“能否纳入纳斯达克 100 指数，是企业选择来纳斯达克挂牌的五大核心理由之一，指数能实实在在拉动个股买盘与股价。”

　　但当下科技 IPO 供给整体萎缩，高利率压制企业估值，越来越多企业选择长期私有化。Dealogic 数据显示，即便去年市场有所回暖，纳斯达克科技上市项目数量也仅恢复至 2021 年的一半。

　　在此背景下，SpaceX 及后续潜在巨型 IPO 成为各大交易所争抢的稀缺标的，也给纳斯达克提供了有力卖点 —— 借助指数规则撬动市场增量资金。高盛投行在去年 11 月一场闭门会议中指出，未来大型科技 IPO 将高度依赖个人投资者与被动指数资金，英伟达、微软、字母表（Alphabet）的投资者结构中，这两类资金合计占比约 70%。

　　差不多同一时段，纳斯达克启动新一轮指数规则修订，调整力度远超当年为脸书做出的改动：进一步缩短新股纳入周期，同时为 SpaceX 这类上市后流通股占比偏低的企业提高指数权重。后者是极具吸引力的竞争筹码，会倒逼指数跟踪基金买入比常规规则下更多的个股。

　　纳斯达克还与贝莱德、道富两家全球头部指数基金管理人达成全新授权合作，允许两家机构发行挂钩纳斯达克 100 的 ETF，在长期合作方景顺之外新增两大资金巨头。两家机构已于 4 月提交产品发行申请，具体上线时间尚未确定。

　　除 SpaceX 外，OpenAI、Anthropic 两家现金流紧张的 AI 企业也筹备上市。弗里德曼 3 月受访时拒绝点评两家公司，但表态科技企业寻求公开市场融资是行业良性趋势。

　　“每一笔上市订单我们都会全力争取，从未松懈。” 她表示。

　　规则激进暗藏隐患

　　眼下，市场所有指数机构与基金公司的利益都被争议巨大的 SpaceX 上市绑定。该企业处于持续大额亏损状态，股东治理权限还受到严格约束。若 SpaceX 复刻多数新股走势，上市数月内股价跌破发行价，亏损冲击将传导至一篮子指数跟踪产品。

　　除此之外，部分市场人士担忧 SpaceX 超大规模 IPO 本身会衍生各类复杂风险。曾服务脸书、ARM 上市项目的希利警示：如果 SpaceX 或其他快速纳入指数的新股上市后股价大跌，这套大幅压缩缓冲周期的规则会拖累指数内其余成分股。

　　“规则压缩到如此极限，完全是自找麻烦，风险极高。” 希利评价道。

　　与此同时，SpaceX 本次 IPO 向散户配售大量股份，散户交易行为波动远大于机构投资者，市场担忧指数新规最终会引发市场负面情绪，反噬企业股价。

　　市场舆情分析机构 PeakMetrics 应《The Information》要求，监测 5 月 18 日至 6 月 2 日 SpaceX IPO 全网舆论，发现在 X、红迪网（Reddit）两大社交平台，大量用户批评快速纳入指数的新规。5 月 29 日至 6 月 1 日，相关负面帖子数量暴涨四倍，负面观点占据绝对主流。

　　弗里德曼为指数调整方案辩护，称纳斯达克指数业务与交易所上市业务独立决策。4 月她接受 CNBC 安德鲁・罗斯・索尔金采访时表示，调整指数规则是指数业务团队独立完成的决策。她补充，持有跟踪该指数基金的投资者完全可以自由赎回离场。

　　“归根结底，投资者拥有充分选择权，可以更换跟踪不同指数的投资产品。”