全产业链创新药龙头基本盘

贝达药业作为国内创新药领域标杆企业，已完成从单一研发型生物科技公司向全产业链商业化药企的转型，2011年首款产品上市后持续保持盈利。目前公司实现9款药物商业化，覆盖5款1类创新药、2款生物类似药及2款合作经销产品，核心管线锚定肺癌靶向治疗赛道，同时向乳腺癌、肾癌、眼科、血液病等高需求领域延伸。 公司搭建四大核心驱动平台：超1100人商业化团队覆盖全国30个省份超3000家三级及重点二级医院；贝达研究院研发团队截至2026年6月共288人，其中博士29名，布局小分子靶向、分子胶、PROTAC降解剂四大技术平台；通过全球药企战略合作扩充管线；依托产业基金与梦工场累计孵化近30个生物医药项目。

营收复合增速达21.2%

公司营收规模持续扩张，2023年总营收24.56亿元，2025年增长至36.09亿元，2023-2025年复合年增长率达21.2%，2026年上半年营收19.76亿元，较2025年同期的17.31亿元同比增长14.1%。

净利润波动幅度超120%

公司净利润呈现阶段性大幅波动，2023年净利润3.34亿元，2024年微增至3.87亿元，2025年受销售费用增加、金融资产未变现亏损及折旧摊销增加等因素影响，净利润同比下滑25.9%至2.86亿元。2026年上半年受益于产品销量增长及金融资产已实现收益，净利润从2025年同期的1.31亿元大幅增长123.9%至2.93亿元。

毛利率连续三年下行

公司整体毛利率长期维持在75%以上高位，受医保谈判降价、低毛利新品占比提升等因素影响持续小幅下行：2023年为82.7%，2024年降至80.5%，2025年进一步下滑至78.3%，2026年上半年受恩沙替尼美国上市相关摊销增加影响，毛利率降至75.1%。分板块来看，抗VEGF抗体药物毛利率持续上行，其他药物板块毛利率波动最为显著。

净利率最大落差近7个百分点

公司净利率波动幅度显著高于毛利率，2023年为13.6%，2024年微降至13.4%，2025年受净利润下滑影响大幅降至7.9%，2026年上半年随着净利润大幅反弹回升至14.8%。非国际财务报告准则下的经调整净利率走势相对平稳，2023年至2025年分别为13.4%、11.4%、9.1%，2026年上半年回升至15.1%。

产品结构持续迭代优化

公司营收几乎全部来自医药产品销售，2023年至2026年上半年药品销售收入占总营收比例分别为98.4%、97.8%、99.1%、99.4%，其余少量收入来自租金、许可及其他服务收入。EGFR TKI药物收入占比从2023年的66.9%逐步下降至2026年上半年的41.3%，ALK TKI药物收入占比从2023年的23.8%增长至2026年上半年的34.8%，抗VEGF抗体药物及其他新品收入占比稳步提升，产品多元化布局成效逐步显现。

关联交易仍存磋商变数

公司已向港交所申请获得持续关连交易的严格遵守规定豁免，H股上市后将按合规框架开展相关关联交易。目前核心关联合作事项为与益方生物的贝福替尼合作，双方尚未结清的合计1.8亿元监管里程碑付款仍在磋商，公司已于2025年12月先行支付8000万元，其余款项尚未最终敲定，后续磋商结果可能对公司当期费用产生一定影响。

多重财务压力凸显

公司当前面临多项潜在财务风险：一是截至2026年6月末流动负债净额达3.14亿元，短期偿债压力有所上升；二是存货周转天数虽从2023年的301天持续下降至2026年上半年的135天，但仍处于相对较高水平，存在存货跌价风险；三是2026年6月末贸易应收款项达6.25亿元，较2025年末的3.51亿元大幅增长78%，客户信用风险有所抬升；四是2025年无形资产减值损失达2750万元，后续若管线研发不及预期仍可能产生进一步减值压力。

同业对比优劣势分明

贝达药业是国内少数连续十余年保持盈利的本土创新药企，核心优势在于肺癌靶向领域的全管线布局，是国内唯一同时拥有一代、三代EGFR TKI及二代ALK TKI三款核心肺癌靶向药的企业。2023-2025年公司经调整EBITDA复合增长率达28.6%，高于行业平均水平，其中贝伐珠单抗注射液同期复合增长率达52.8%，恩沙替尼同期复合增长率达43.3%，两款新品增长动能显著优于多数同业企业。但公司整体毛利率高于行业平均的同时，也面临医保谈判持续降价、竞品不断上市带来的长期利润率下行压力。

客户集中度超65%

公司客户以国内药品批发经销商为主，2023年至2026年上半年通过批发经销商实现的收入占总营收比例分别为70.3%、70.4%、73.6%、74.7%。客户集中度处于较高水平，各期前五大客户收入占总营收比例分别为61.5%、59.3%、62.0%、65.0%，第一大客户收入占比分别达31.6%、32.2%、33.5%、35.5%，单一客户依赖度较高，若核心经销商合作关系变动将对公司短期销售产生明显影响。

供应商占比快速攀升至63.2%

公司前五大供应商采购额占总采购额比例逐年上升，2023年至2026年上半年分别为47.9%、55.0%、56.3%、63.2%，第一大供应商采购占比从13.0%快速提升至32.4%，供应商集中度上升趋势明显。公司对CRO、CDMO的采购规模较大，2026年上半年对CDMO采购额达2.13亿元，若核心供应商交付能力波动，可能影响公司新药生产及研发进度。

实控人股份存质押风险

公司单一最大股东集团由创始人丁列明博士、凯铭投资及贝成投资组成，截至最后实际可行日期，丁列明通过直接持股及控制两家合伙企业，合计拥有公司21.50%的投票权，为公司实际控制人。其中凯铭投资所持4940.85万股股份（占总股本11.67%）已质押给多家金融机构，若后续出现违约情况可能引发股份强制处置，存在股权结构稳定性潜在风险。

核心团队经验与激励并行

公司核心管理团队平均从业经验超20年，创始人丁列明博士为国家领军人才，主持13项国家重大新药创制专项，带领团队成功推动多款1类创新药上市；研发总裁LI MAO教授曾任美国MD安德森癌症中心终身教授，发表SCI论文超200篇；全球销售总裁万江拥有30年跨国药企肿瘤药物商业化经验。 公司先后推出2018年A股购股权激励计划、2021年及2023年限制性股票激励计划，覆盖600余名核心员工，通过绑定员工与公司长期利益，保障核心团队稳定性。

多重风险需重点警惕

投资者需关注多项潜在风险：一是核心产品埃克替尼的物质组成专利已于2023年到期，2026年7月已有仿制药获批上市，后续可能面临仿制药冲击导致收入下滑；二是公司高度依赖已上市产品销售，9款商业化产品贡献了近99%的营收，后续管线新药研发若出现临床失败或审批延迟，将直接影响长期增长；三是医保目录谈判持续降价压力下，核心产品利润率存在进一步下行空间；四是恩沙替尼美国商业化尚处早期，海外市场拓展进度不及预期可能影响投入产出效率。

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