（来源：经济参考报）

万亿特别国债今年即将再次登场，目标直指国有大行的核心一级资本。2026年政府工作报告明确提出，拟发行特别国债3000亿元，支持国有大型商业银行补充资本。这是继2025年5000亿元特别国债注入四家国有大行后，第二轮系统性资本补充计划的正式落地。从“5000亿”到“3000亿”，国家以真金白银为银行业“压舱石”加固地基的信号愈发明确。

市场普遍预计，此次注资的主角将是目前尚未“补血”的中国工商银行（以下简称“工行”）与中国农业银行（以下简称“农行”）。据中金公司研究部测算，这3000亿元资本若能如期到位，按照约12至13倍的杠杆效应，有望撬动约4万亿元的资产扩张，相当于0.7年的银行内生资本补充规模、2.2年的分红规模。

3000亿元注资背后的多重考量

为何在首轮注资落地仅一年后，第二轮便接续发力？答案藏在银行业持续收窄的净息差与国有大行的特殊定位中。

国家金融监督管理总局数据显示，2025年四季度商业银行净息差已降至1.42%的历史新低，其中国有大行仅为1.30%。净息差是银行盈利的基石，其持续下滑直接削弱了银行通过利润留存进行“内源性补血”的能力。对于工行、农行这样的全球系统重要性银行（G-SIBs）而言，压力更甚一层。按照最新分组，工行需满足9.5%的核心一级资本充足率底线，农行则为9%。截至2025年三季度末，工行、农行该指标分别为13.57%和11.16%，虽仍在安全线上，但较2024年末均有不同程度下降。

“在让利实体经济的背景下，大行内源性资本积累相对放缓，资本约束或对信贷扩张形成掣肘。”国家金融与发展实验室特聘高级研究员庞溟认为，通过财政性工具定向补充核心资本，有助于在不显著推高负债成本的前提下，增强大行敢贷、愿贷、能贷的能力。

注资的分配与节奏同样体现政策的精准性。上海金融与发展实验室首席专家曾刚分析称，参照首轮经验，本轮3000亿元将采取“一行一策”原则。考虑到工行与农行的资产规模与资本缺口，预计工行获得注资比例较高，或在1500亿元至2000亿元区间，农行或在1000亿元至1500亿元区间。在推进节奏上，首轮注资从公告到资金到位仅用两个多月，市场普遍预期本轮仍将延续“快速落地”风格，大概率在二季度完成定增公告，三季度内完成资金划拨。

资本的注入，最终要落脚于信贷的投放。中金公司研究部测算的“撬动4万亿资产扩张”并非凭空而来。资本补充后，银行可承接更大规模的风险资产。曾刚进一步阐释说，这将使银行在制造业升级、基础设施建设、小微企业融资等关键领域形成更强的“货币传导末梢”。特别是农行以“服务三农”为核心定位，工行深耕央企与重大工程，精准的资本注入无疑将为乡村振兴、科技强国等国家战略提供更匹配的长期资金支持。

市场化借力险资探路资本补充新格局

如果说特别国债注资体现了国家信用的强力托底，那么近期政策释放的另一重信号，则为银行业构建多元化、可持续的资本补充体系打开了新的政策窗口。

国家金融监管总局局长李云泽日前明确表示，除中央发行特别国债外，可以通过市场化方式撬动更多社会资金参与其中，“保险资金等都可以研究探讨”。这一表态迅速引发市场热议，也让规模已突破38万亿元的保险资金走到了聚光灯下。

“这是银保合作从代理销售迈向资本融合的升级。”北京大学应用经济学博士后朱俊生教授认为，在当前低利率背景下，银行资本工具期限长、收益相对稳定的特点，与保险资金的负债久期高度匹配。险资参与银行资本补充，不仅能为银行提供长期稳定的资本来源，也能在一定程度上优化险资的投资收益结构。

事实上，险资早已是银行资本债券市场的重要参与者。2022年农行发行的500亿元永续债中，险资认购比例就达到19%。而此次李云泽的表态，意味着参与层次有望从投资二级资本债、永续债等“类固收”品种，向直接认购银行定增、参与核心一级资本补充的深水区延伸。

曾刚为此构想了三条可行路径：一是直接认购银行定增股份，利用险资体量大、期限长的特点，探索以长期持有锁定期换取估值优惠；二是继续作为重要投资者认购永续债或二级资本债；三是通过险资发起设立的股权投资基金间接入股，形成结构化通道。

但理想与现实之间仍需搭建审慎的桥梁。“关键在于处理好财政托底和市场化约束之间的关系。”庞溟强调，要让不同风险偏好的资金在各自可承受的区间内参与配置。曾刚也提醒，尤其是永续债的减记条款、股权投资的估值波动，都需要在偿付能力监管框架下进行压力测试和限额管理。

这意味着，构建“国家队”托底与“市场队”增效的协同格局，不仅需要政策的鼓励，更需要制度的精修。正如东方金诚金融业务部总监李倩所言，“国家队”重在托底与信号，“市场队”则重在效率与扩张，通过清晰界定不同性质资本的风险吸收顺序，才能让国家信用成为基石的同时，确保社会资本能够基于透明的风险溢价自主决策。