来源：熊园-国盛证券首席经济学家

作者｜熊园「 国盛证券首席经济学家」

文章｜刊于《华尔街见闻》2025年12月4日

本文系2025年12月2日国盛证券首席经济学家熊园，做客华尔街见闻【大咖会客厅】的主要观点。

2026展望系列直播已经采访了数位首席，熊园博士的判断给出了一种“不同层级的清晰感”——他不是在看一个板块、也不是在看一年，而是在看未来五年政策周期、产业周期与市场周期的交叉点。

核心观点速览：

1.“十五五”开启的未来五年将重塑政策节奏。中央已明确“承前启后、全面发力”，意味着“十五五”期间政策执行力度将显著强于过去几年。

2.预计2026年GDP增速目标仍5%左右。经济建设重新被推到中心位置，财政和货币的整体基调将保持扩张。

3.科技被提升到国家战略的绝对核心。AI、算力、先进制造将贯穿经济结构转型的全链条，是未来五年的政策焦点。

4.当前中国经济韧性被系统性低估。 在地产深调、外需承压的背景下，出口和制造链展现出持续抗压表现。

5.产业竞争力将带来A股定价方式的根本变化。科技龙头不再靠“讲故事”，而是靠“真盈利”；这将改变市场对成长股的估值方法。

6.资本市场重要性上升，政策底延伸为“钱底+制度底”。从地方化债到国家队再到央行可直接支持购股，稳市场的政策框架正在全面强化。

7.2026年A股策略还是哑铃型，主线高度清晰：科技+出海。四条方向——all in AI、自主可控、新质生产力、全球出海——本质上是国家战略与产业周期的同步放大。

8.权益与商品是未来最具弹性的两类资产。外部流动性改善、内部产业升级，使这两类资产具备更高的趋势确定性。

9.消费与地产以“稳住”为主，结构机会大于系统性修复。地产可博政策企稳，消费亮点来自新供给与新场景，而非总量回升。

10.大环境依旧是市场的好朋友，调整更多是布局窗口。推动本轮行情的核心变量——流动性、科技周期、产业竞争力、政策意志均未出现反转信号。

Q1：您在2026年展望里提到，2026年是“乘势而上”的关键一年，也是“十五五”的开局。站在“十五五”规划的角度，您觉得有哪些关键信息，是投资者一定要读懂的？

熊园：这个问题非常大，也非常关键。可以先从时间轴讲起，现在是12月，大家知道今年10月底刚刚开完四中全会，发布了“十五五”规划建议稿。接下来各部委、各省市、各行业将陆续推出各自的五年规划，“十五五”规划《纲要》全文一般是五六万字的体量、将在2026年3月两会表决后公布，也就是说，未来几个月都属于“十五五”时间、是进一步详细部署未来五年工作的关键阶段。

如果让我提几条我认为特别重要的点，可以这样理解。

第一，下一个五年被定性为“承前启后、夯实基础、全面发力”的关键阶段。 这句话背后有很强的政策含义。简单说，就是未来五年很多政策的落地可行性、执行力度，相比过去几年大概率会增强。按照惯例，每一轮五年规划的第二年被视为“开局之年”，按惯例2027年还会有一次非常重要的党代会，从这个意义上看，明年大概率是政策积极有为的“大年”。

第二，经济增长目标并没有“躺平”，反而是有追求的。 “十五五”规划建议稿再次强调坚持以经济建设为中心，明确提出要“续写经济快速发展的奇迹新篇章”，并提出到2035年人均收入相比2020年要翻一番。粗略匡算，意味着“十五五”期间经济增速大致需要保持在4.5%到5%这一区间。换句话说，至少在明后两年，尤其是2026年，GDP目标大概率还是会设定为5%左右的偏高水平，这就指向宏观政策在大方向上会偏积极、偏扩张、偏刺激。

第三，高质量发展的内核，比五年前更突出科技自立自强。 未来五年我国讲继续以高质量发展为主题，，但这次明确指出“最重要的就是推动高水平科技自立自强”，预示未来五年，科技的重要性会进一步凸显，科技将是推动高质量发展的第一抓手。

第四，人口结构变化单列，突出强调已成为“新课题”。 内部环境的表述里，相比“十四五”规划新增了一条，“人口结构变化给经济发展、社会治理等提出新课题”，大背景是2022年开始，中国人口进入负增长，这意味着未来若干年的政策设计会更加重视“人”，比如“投资于人”、更加重视“中国人经济”，更强调以人为本，以及围绕生育、养老、托育、技能提升等领域的政策会持续发力，让老百姓的获得感、满足感更强。

这些大的判断，最后会具体落到几项核心任务上。放到投资角度看，重点还是三块：

第一，建设以先进制造业、高端制造业为重点的现代化产业体系；

第二，以科技创新为核心抓手，未来可能会有一些超常规举措；

第三，在扩内需、促消费、强化内循环上持续加码。

一句话总结，“十五五”规划在大逻辑上并没有改变过去几年的政策主线，但在重要性排序、政策节奏和执行力度上，进一步强化经济建设、科技自立、扩内需，这几条主线会在未来几年持续体现。

Q2：马上要开中央经济工作会议了，站在您的角度，可能会释放哪些增量信息？

熊园：刚才讲五年规划是一个三到五年的逻辑，如果拉一条时间轴，最近这一两周还有两件事特别关键： 一是海外，12月10日美联储要讨论是否降息，当前看大概率是要降的；

二是国内，政治局会议、中央经济工作会议会陆续召开，基本定调明年政策的大方向。如果大家想看更细，我已于2025年11月29日发布了一篇《熊园：中央经济工作会议前瞻》，可以搜一搜标题，会有一个更完整的版本。这里我简单说几条核心的判断。

第一，2026年大概率会设定5%左右的增速目标。如前所述，“十五五”规划对未来五年的增速是有要求的，国家不是“无为而治”，而是希望经济能适度偏高一点。这两年经济数据确实承压，如果明年要实现5%左右的增速，政策在货币、财政和产业等方面就需要保持相对积极和扩张的姿态。

第二，政策表述应会延续近一年的主线，但在措辞和力度上很可能会有一些微调。 例如货币政策，2024年底以来一直在讲“适度宽松”“适时降准降息”，2026年会不会还保留这一表述？会不会更强调“精准”“灵活”？这是一个观察点。 财政政策 “积极+加力提效”，2026年是否还能维持这么高强度，具体工具会不会调整，也值得关注。 消费方面，2025年6月以后数据有所下行，一个重要原因是以旧换新等国补政策边际减弱。展望2026年，国补会不会继续加码？力度有多大？方向在哪里？这次会议上很可能会给出前瞻信号。

第三，固定资产投资和生产端的政策安排，是2026年能不能“保5%”的关键。 如果想实现5%的增速，投资端依然非常关键。房地产短期压力还在，2026年应该会有稳地产、防止再度失速的政策组合。基建方面，水利、运河、地下管网等领域可能仍然需要保持较高增速，才能托住整体投资。制造业投资和出口相关的生产端投资，也会是政策关注点。

总体来说，中央经济工作会议是总结当年、部署次年的“总抓手”。我个人的判断是：总基调会是积极和偏扩张的，但是在具体举措上，不要期待特别大的“天降惊喜”。因为这些年很多方针、方向其实已经反复讲过了，要出现颠覆式的、完全不在预期内的政策，目前看似乎证据还不够。更多可能是在既有框架内做节奏和力度的调整。

Q3：您在报告里写的是对2026年A股“战略性看多+战术性看多”，而不是简单一句“看好”。这个判断的底层依据是什么？您看到哪些关键因素，支持A股在2026年继续走强？

熊园：说大白话，就是我看好A股。但我没有简单写“看好”，而是用了“战略性”和“战术性”两个词。

所谓战略性，是指中长期方向上看好；

所谓战术性，是承认短期会有波动，有节奏、有轮动，但整体趋势是向上的。

为什么这么判断？核心是从去年到现在这一年多，能支撑A股的几条底层逻辑，目前并没有出现明显反转。

从外部看有两点。

第一，美国这一轮降息周期的开启，意味着全球流动性环境改善。

如果美联储步入实质性的降息周期，全球流动性会更宽松，新兴市场资产总体是受益的，A股也在这个大环境之中。

第二，全球科技大叙事还在延续，以AI和算力为代表。

过去这一两年，包括中国在内，全球都在围绕AI、算力、机器人等做产业布局，这个宏大叙事目前看不到明显“泡沫破裂”的迹象，更多是从“讲故事”逐步开始走向“要业绩”。这对权益市场，尤其是科技相关板块，是一个中期支撑。

从国内看，至少有三条非常重要的支撑。

第一，中国经济在多重压力下展现出很强韧性。

房地产下行、人口结构变化、中美博弈加剧，在这样一堆冲击下，中国经济还能保持必要的增速，出口在美国挤压下仍然有韧性，这说明总量层面的韧性是存在的。

第二，中国产业竞争力的爆发超出很多人原先的认知。

这两年大家已经形成共识，无论是被反复提到的DeepSeek，还是导弹、创新药，很多领域的全球竞争力已经显著抬升。更关键的是，这些有竞争力的行业背后，是真金白银的业绩，不再只是“画大饼”。过去炒成长、炒科技，常常是“炒梦想”；现在很多龙头公司市盈率背后是实实在在的盈利，这是底层逻辑的重大变化。

第三，政策层面对资本市场的重视和“真金白银”的支持前所未有。

2024年9月底以来，无论是地方化债安排、各类专项资金，还是央行和证监会对“国家队”的支持表态，甚至提出必要时央行可以通过贷款等方式支持国家队入市，这些在以前是很难想象的。简单翻译，就是愿意“真金白银”地托住资本市场，同时把A股作为部分替代房地产的财富载体来打造。

综合这些外部和内部因素，我的结论是：

在可以预见的未来一两年内，支撑A股的几个大逻辑——美国流动性宽松、全球科技大周期、中国经济韧性、产业竞争力提升、政策灵活度提高、A股被赋予更重要的财富效应使命——都没有出现方向性的拐点。因此，对A股我既有战略性看多，也有战术性看多，这是我最近在报告中反复强调的底层框架。

概念不是方向，主线不是口号。一个主线能不能成为配置逻辑，要看它的底层逻辑是否清晰、可持续。熊园博士给出了最简洁、最可执行的四条。

Q4：在您的2026年展望里，最看好的四条主线是：all in AI、自主可控、出海、新质生产力。对很多普通投资者来说，这些概念有点抽象，能不能通俗解释一下，这四条主线背后的逻辑分别是什么？为什么会成为2026年A股的焦点？

熊园：

第一条是All in AI。All in AI本质上指的是这一轮以AI和算力为代表的科技大周期。未来几年，AI将成为整个泛科技板块最核心的抓手。不管是计算机、通信、半导体，还是和机器人相关的产业，很多故事都围绕算力、算法和应用展开。2025年更多是故事主导，2026年市场应会更看重业绩兑现：哪些公司真的能把AI能力变成收入和利润，这些会成为筛选标的的关键。

第二条是新质生产力。 新质生产力这个提法，看上去很“新”，实际上内核还是科技驱动的高质量发展。 “十五五”规划里提到的现代化产业体系，核心就是先进制造业、高端制造业，像6G、具身智能、核聚变等听起来非常前沿的概念，底层还是科技+制造。新质生产力可以理解为用新技术、新模式、新产业去重构传统生产方式，提升效率和附加值。这条主线，会持续贯穿未来几年。

第三条是出海。 出海这一块，既有被动成分，也会越来越主动。 这次五年规划在“人”的维度上既强调中国经济，也强调“中国人经济”。简单理解，就是既看GDP，也看GNI，既看在国内创造的财富，也看中国人在全球创造的财富。后者天然要求企业、资本和人才走出去。过去几年，很多企业是被动出海，比如在中美博弈背景下为了规避风险。但未来几年，国家会更主动鼓励企业出海，尤其强调传统行业的全球竞争力，比如冶金、纺织、轻工、建筑等“老行业”，也要巩固和提升在全球产业链中的地位。从资本市场角度看，出海会是很多细分龙头的成长主线。

第四条是自主可控。 自主可控其实这几年一直在讲，只不过这次在规划里的表述更进一步，比如强调要增强政府在自主可控领域的采购力度。这背后就是国产替代的主线。 无论是软件还是硬件，未来几年围绕“卡脖子”环节的突破，仍然是政策支持和产业投入的重点，相关公司会长期受益。

如果把这四条线抽象一下，其实可以更简单地概括成两条：

一条是科技，涵盖AI、新质生产力和自主可控；

另一条是出海，包括传统产业和新兴产业的全球化布局。

这两条主线叠加，就构成了2026年A股最值得重点挖掘的方向。

Q5：您在报告里对2026年大类资产的表现做了展望，比如继续看好A股，大宗商品有广泛机会，债券偏震荡等等。如果从普通投资者的视角，在股票、债券、商品、汇率这些大类资产之间，您会怎么建议配置？

熊园：这个问题得分群体来讲。

如果是资金量不大的普通投资者，我个人是不太建议在大类资产之间做特别复杂的配置。因为你的资金盘子不够大，过度分散反而会稀释收益，还不如挑你最有把握的一类资产，集中精力把主线逻辑研究清楚。

如果资金量比较大，或者你本身是机构投资者，那大类资产配置意义就会凸显出来，不同资产之间的轮动，可以带来更好的风险收益比。

在这种前提下，我们可以按类别来讲。

权益方面，整体还是比较明确的：科技+红利的哑铃策略，一手抓高成长的科技，一手抓稳定现金流和分红的红利资产，中间根据市场节奏做适度轮动。

债券方面，要分国内和海外。

国内债券，我自己有一个顺口溜，方便大家记，就看五个因素：经济好不好、物价高不高、货币松不松、配置强不强、监管严不严。

目前这几个维度看下来，很难得出“利率单边大幅上行或单边大幅下行”的结论，所以我对国内债券的判断是偏震荡。

海外债券，尤其是美债，我看得相对乐观一些。2026年美国的降息周期将进一步落地，对应美债收益率往下走的概率更大，价格向上的空间也会打开。

汇率方面，我对美元偏震荡偏走弱，对人民币则是震荡偏升值。并且在某些阶段，人民币对美元的汇率有机会重新回到7以内，阶段性突破的概率不低，但能不能长期稳定在7之下，还需要更多证据支撑，现在下结论为时尚早。

商品方面，品种差异很大，但整体机会不少，预计2026年商品的看涨期权会广泛存在

黄金白银，更多在交易美元走弱、信用担忧和全球政治不确定性；

一些黑色、能源品种可能受国内政策、供给端约束影响更大；

铜和部分小金属则跟算力、AI等真实需求高度相关；

还有一些品种会夹杂地缘博弈、贸易摩擦的定价因素。

综合来看，如果一定要排序，从弹性角度讲，对个人投资者来说，我认为最“性感”的还是股票和商品。对机构来说，债券和汇率也有配置价值。

Q6：您这半年一直在强调“宏观环境仍是市场的好朋友，可以乐观一点，乘势而上”“调整就是机会”，这两句话背后，您真正想传递给投资者的信号是什么？在噪声很多的时候，个人投资者怎么抓住主线？

熊园：这两句话我从四五月份开始反复在报告里写，只要有机会我就会加上。主要是针对权益和商品，债券和汇率逻辑则不完全一样。

之所以说“宏观环境是市场的好朋友”，核心逻辑其实前面已经展开了：

外部有美国流动性宽松、全球科技大周期；

内部有中国经济的韧性、产业竞争力的提升、政策的灵活应对，以及把A股当作重要财富载体去打造的意图。

这些大的支撑目前都没有出现方向性的改变。

在这种背景下，“调整就是机会”这句话，翻译成大白话就是：“大跌大买，小跌小买，边跌边买，不跌不买”。当然前提是，这个判断适用于未来一两年这个中期维度，并不意味着最近一两个月每一次波动都要立刻冲进去。

从历史来看，每年11月、12月，如果没有重大事件或政策催化，市场往往会偏震荡。这跟机构年底要结算、调仓、锁定收益、重新布局都有关系。所以年底这段时间，既要看到调整带来的机会，也要理解震荡本身是“年末常态”，不要过度解读。

商品的逻辑类似，我对2026年主要商品也是整体偏乐观，所以出现较大回撤，同样可以当成布局机会。

债券则是另外一套框架，但结论有一点类似：在目前经济、物价、货币、监管、配置等因素共同作用下，很难走出单边极端行情。如果哪一天利率出现了明显的过度上行，对债券投资者来说反而也是机会。

所以“宏观环境是好朋友，调整就是机会”，背后提醒的是两点：

第一，看问题要看中期，不要被一两周的波动吓跑；

第二，真正的主线还是权益和商品，短期震荡是节奏，不是终局。

消费和房地产，是所有投资者都有“体感”的板块，但也是分歧最大的地方。它们不只影响市场，更影响情绪。

Q7：最后想单独请教两个板块：消费和房地产。 消费这边今年有不少以旧换新等刺激政策，2026年还有没有进一步修复空间？ 房地产这块分歧很大，您觉得什么时候有望真正止跌回稳？

熊园：我先强调一下，我接下来讲的是宏观层面的消费和地产走势，不完全等同于二级市场上板块表现。

从宏观经济来看，2026年无论是消费还是地产，只要能走到“稳住”这个状态，就已经是比较理想的情形了。

先说地产。

最近几个月，无论是房地产投资、销售还是房价，都在加速下行、斜率变得更陡。如果能做到“跌幅收窄”，用宏观语言就是“止跌回稳”，已经是不错的结果，也就是说，下行斜率变得更平缓一些。

但止跌回稳并不自动意味着地产股立刻出现系统性大行情，这两者不能简单画等号。地产板块还要看上市公司的出清情况、资产质量和盈利能力。

短期内如果非要给一点操作建议，我倾向于认为，未来几个月在政策层面还有必要对房地产“托一托”“举一举”，否则现在这种下行节奏如果继续不加控制地往下走，对整个经济和金融体系都不是好事。从这个角度讲，地产板块存在一定的“政策博弈”空间，但要看到业绩层面出现大幅反转、房价重新进入明显上涨，目前还看不到足够证据。

再说消费。

过去一年多，消费数据很大程度上是靠以旧换新等补贴托着往前走的。如果看总量，2026年要指望消费增速出现特别亮眼的大幅回升，难度不小。

但我并不悲观，因为结构性机会一定是有的。

在总量相对平稳的背景下，带有新标签、新场景、新玩法的新消费，依然可以跑得很好。所以我对消费的看法是：总量稳为主，结构上会有不少可挖的亮点标的。

一句话概括，就是宏观数据层面，2026年消费和地产都可以用“争取稳住”来形容；但在二级市场层面，更需要投资者去精挑细选，也可适当时候交易“困境反转”，而不是指望整个大板块的系统性反转。

Q8：展望2026年，如何“乘势而上”？如果只给一条建议？

熊园：如果只给一句建议，我会说：如果你口袋里还有一点余粮、有一点闲钱，未来一两年可以适当多关注股票和商品，有可能会收获超出预期的惊喜。

如果再具体一点，我讲的是以A股为主。全球其他权益资产当然也有机会，但我在这场分享里重点讨论的是A股。

第一，从国家层面看，希望把A股打造成一个“慢牛、长牛、健康牛”的重要载体，增强居民财富的股权属性，这是明确的方向；

第二，从现实层面看，无论是经济基本面、产业竞争力还是政策工具箱，目前都具备支撑这样一条路的条件；

第三，从投资者层面看，要在这个大势中“乘势而上”，既要有信心，也要尊重市场规律，做好结构和节奏。

所以我的核心判断是：在未来一两年，中期视角下，A股值得比过去这几年更有信心一些。只要能够在大方向上站对边，再把结构和节奏把握好，就有机会分享这轮“乘势而上”的红利。

复盘：三句话看完2026  

一、趋势没有变：A股仍在“三周期共振”的走廊里。

科技周期、政策周期、产业竞争力，支撑市场的主线逻辑都没有方向性反转。

二、方向很清晰：科技与出海，是未来两年的“最确定的定价锚”。

三、节奏别焦虑：震荡是过程，不是结局。中期视角下，调整反而是战略机会。

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