（来源：国泰海通非银团队 欣琦看金融）

极低估值的修复进行时

非银行金融行业秋季策略报告

本报告导读

非银金融出现 ROE 上行、估值筑底的错配，板块 PB 处于十年极低分位，机构持仓欠配，估值修复已开启。重点关注头部券商财富管理与国际业务、保险资负再均衡修复、多元金融定价权三大主线。

摘要

非银的低估现象：ROE提升，估值却接近历史底部，修复正在进行时。ROE趋势性上移，保险ROE从2023年的8.57%提升至2026H1(预计)的26.09%，券商从5.44%提升到11%；纵向对比来看，非银金融、券商及保险板块PB处于过去十年的14%、13%和17%分位数；横向对比来看，相较沪深300处于3.5%、3.3%、6.9%分位数，处于历史底部，非银金融、券商及保险板块主动基金持仓处于低位且严重欠配。

券商盈利持续超预期，转向财富管理及国际业务主线，推荐头部券商。代销业务高增是新一轮财富管理转型深化的起点，规模效应推动格局向头部集中；国际业务是长端利率下行环境下头部券商扩表的主要方向；财富管理与国际业务两大可持续因素均利好头部券商。

保险资负匹配重要性抬升，市场再均衡背景下估值修复空间大。利率异常低位背景下，保险公司资负匹配重要性抬升，围绕偿付能力以中长期利率中枢为基础的资负经营重要性抬升；当前隐含的利率预期过度悲观，低估值提供安全边际。

多元金融超额回报由扩表转向定价能力，看好三类定价权龙头。低利率、高波动环境下，多元金融的超额回报不再来自扩表，而来自更强的定价能力；租赁凭资产定价能力形成稳定利差与持续高分红，期货凭风险定价能力将品种扩容、套保渗透与企业出海转化为服务收入，AI投研凭信息定价能力将数据与专业洞见转化为付费能力。

风险提示：资本市场大幅波动导致权益投资公允价值下跌；长端利率趋势下行导致保险中长期固收配置收益率下行；AI技术发展不及预期；监管政策存在不确定性。

以上内容节选自国泰海通证券已发布的证券研究报告：极低估值的修复进行时——非银行金融行业秋季策略报告，具体分析内容详见完整版报告。

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