每经记者｜王海慜    每经编辑｜彭水萍    

2025 年11月28日，由每日经济新闻主办的“2025资本市场高质量发展论坛”在成都隆重举行。论坛以“稳质强基，向新而行” 为主题，汇聚业内各大机构的专业人士，共同探讨资本市场创新突破路径。

                         国联民生证券执行副总裁熊雷鸣

国联民生证券执行副总裁熊雷鸣受邀发表主旨演讲，围绕 “推动科技与资本融合创新，共建‘科技—金融—产业’良性循环机制” 展开深度分享，直击科创企业融资痛点，提出系统性解决方案。 

在熊雷鸣看来，科技型企业作为新质生产力的核心载体，普遍具有高成长、轻资产、长周期与高风险并存的特点，其发展存在诸多风险。为此，金融服务必须突破传统模式，推动科技与资本融合创新，共建良性循环机制，提供更为精准、耐心和全周期的服务支持。

熊雷鸣在演讲中指出，中美贸易战之后，中国科技发展备受关注，但科创企业从基础研发到产业化的“死亡之谷”依旧难以跨越，成功概率仅为千分之一。而金融机构对科创企业的支持力度，与国家倡导和企业需求仍然存在脱节，多项数据揭示了当前面临的一些现实挑战。

在间接融资方面，科技型中小企业间接融资规模为3万亿元左右，占全部社会贷款规模比例仅为0.4%左右。“科创企业多为轻资产，核心资产可能只是一个idea或知识产权，传统借贷模式难以对其进行估值和风险评估”，熊雷鸣解释称，这也导致尽管科技型中小企业获贷率持续改善，但绝对水平不足50%，大量企业难以获得银行信贷支持。 

股权融资同样不容乐观。尽管国家多年来大力推动创投基金发展，但2023年成为重要转折点。熊雷鸣指出，2023年至2025年，科创类创投基金认购金额增速放缓，核心原因在于2023年下半年IPO收紧后，资本退出渠道受限，投资机构变得愈发谨慎，“创投机构的风险偏好可能趋于保守，风格倾向于为追求更快退出和更确定的回报，短视化现象突出。” 

融资困境的背后，是科创企业特性与金融市场环境的多重矛盾。熊雷鸣将核心问题归结为金融机构对科创企业“不敢投、不会投”两大症结，而这一现状由多重挑战共同促成。 

科创企业自身高风险属性是首要因素。熊雷鸣表示，科创企业可谓面临“九死一生”的经营风险。数据显示，2019~2023年的5年间，关停/倒闭的创业公司数量是之前5年的3倍左右，进一步加剧了投资机构的顾虑。 

退出渠道不畅则加剧了投资谨慎情绪。熊雷鸣通过中美对比揭示关键差异：美国硅谷创投基金对赌条款使用率仅为5%，而国内这一比例高达80%以上，境内架构的创投项目更是达到90%。“对赌回购条款将大部分风险转移给了创业企业，投资者实则形成了本金加利息的固定收益模式”，他直言，这种机制违背了风险投资本质。更严峻的是，退出困境引发诉讼潮，去年国内某头部基金管理机构甚至大量招募诉讼律师，专门用于对到期无法实现对赌条款的被投科技企业发起诉讼。

创投资金来源结构不合理进一步激化矛盾。熊雷鸣透露，当前创投基金中70%以上资金来自国资LP，部分地方政府出资占比甚至高达百分之八九十。国资对资金保值增值的要求，推动了对赌条款的普遍使用和诉讼频发。同时，LP与GP之间在风险管控、企业赋能等方面的权责界定模糊，影响了投资效率。 

金融机构自身能力不足也不容忽视。熊雷鸣指出，多数金融机构仍沿用传统业务模式，缺乏发现科创企业价值的专业能力，对科创企业的支持也仅停留在资金层面，难以提供全周期赋能服务，这正是“不会投”的核心所在。

面对“不敢投、不会投”的行业痛点，熊雷鸣提出三大系统性建议，旨在推动科技、产业与资本深度融合，共建良性循环机制。

首要任务是培育风险投资文化，厘清各方权责利边界。熊雷鸣强调，科创投资本质上是风险投资，必须正视投资风险。他肯定了政策层面近两年的调整，包括司法领域减少对初创企业的诉讼、放宽对创始人的限制措施等。

“创业者多为科研人员，本可拥有优越生活，若因创业失败面临限高、家庭生活受冲击，将严重打击创新创业积极性”，他呼吁进一步明确LP、GP、创始人的权利义务，让风险投资回归本质，“制度层面需要明确‘勤勉尽责’的尺度，厘清GP的权利与义务，使得GP真正定位为管理人而非通道，提升处置工作的专业性与效率性；制度层面限制对赌协议范围与效力，从司法内涵导向来倒逼LP回归风险投资的股权属性，多元化LP的考核体系，不再以保值增值作为考核的唯一标尺；从制度层面增加对赌协议执行诉讼普适的缓释期，契合国家层面宽信用的政策导向，对财产冻结、查封等影响企业持续经营的司法手段审慎采用；推进个人破产法的立法建设，给予创始人基本生活保障以及再创业的可能性，激发社会创业热情。”

其次，要优化资金风投属性，丰富资本退出渠道。熊雷鸣表示，不同资金的风险承受能力不同，“创投基金大部分资金来源于风险偏好较低的政府与国资，要放宽诸如银行、保险等长期资金的准入，并在政策层面予以鼓励，使得资金来源更加市场化，通过组合管理的运作模式，降低资金的投资风险；同时，丰富基金退出渠道，优化基金退出对于IPO的依赖，活跃二级并购市场，大力发展S基金（二级市场专门收购‘进退两难’项目，鼓励AMC设置专门的S基金，承接基金退出)。”

最为关键的是，增强金融机构的价值发现与价值提升能力。熊雷鸣用马拉松作喻，“科创企业成长为参天大树，需要全程补给而非单次投资。金融机构要从‘资金提供者’转变为‘企业陪跑者’，提供全生命周期服务。” 他指出，当前优秀的股权投资机构多由产业出身人士主导，金融机构需加强与产业的结合，吸纳更多具备产业背景的人才，才能真正发现科创企业价值。

熊雷鸣以科创板为例分享了成功实践：科创板推出后，半导体产业链已涌现100多家上市公司，面对西方的卡脖子我们从2018年的“连滚带爬”发展到如今的“从容应对”；创新药领域也实现逆袭，昔日依赖国外创新药的局面彻底改变，国外大型医药公司纷纷收购中国药企的创新药。这充分证明，资本市场的精准支持能为科创产业带来质的飞跃。

“当今世界竞争的核心是科技竞争，资本市场在科创金融服务方面仍有大量工作要做”，熊雷鸣在演讲结尾呼吁，通过培育风险投资文化、优化退出渠道、强化产业协同，破解“不敢投、不会投”难题，让金融资本真正赋能科创企业，共同迎接科创金融更加璀璨的春天。

封面图片来源：视觉中国-VCG21409100706