（来源：商品与果业研究）

锌期货行情当前处于窄幅震荡格局，短期受原料端（锌精矿）支撑及冶炼检修季影响，下方韧性较强，但下游需求跟进乏力导致库存小幅累积，上行空间受限。整体呈现供需再平衡中偏弱态势。

　　锌精矿

　　3月国产加工费保持平稳在1550元/吨，但4月国产锌矿加工费下滑至1350元/吨；进口锌矿加工费指数保持持续下滑趋势，从3月初的15美元/吨下滑至4月初的-14.50美元/吨。虽然国产矿进入冬季后的复产周期，但由于进口窗口关闭，冶炼厂叠加副产品后利润较好生产积极性高，对矿存在刚性需求且采购较为积极，国产矿TC在经历长达一季度稳定后，在进口矿的拖累下开始下滑。海外矿供应矛盾存在扩大的风险，一方面由于中东危机造成全球柴油供应紧张，可能会引发预期外的减产；此外仍有地震或自身原因等因素产量远低于预期的情况，当前进口高品位狂最低报价已经降至-50美元/吨。

　　根据SMM统计2026年3月国产锌精矿产量28.29万金属吨，环比变化+5.86万金属吨，同比波动-0.67%。4月预计产量31.85万金属吨。2026年2月锌矿进口量413971吨，同比波动-10.3%，1-2月累计进口1008802吨，同比波动17.5%。

　　截至4月初中国主要七个港口库存总量31.7万吨，月度环比减少3-4万吨。冶炼厂原料库存28.6万金属吨，环比减少6.4万吨，可用天数环比减少3.7天至20.6天，库存水平开始迫近危险区间。

　　精炼锌

　　根据SMM数据统计，2026年3月中国锌锭产量57.8万吨，产量环比变化+7.3万吨，同比波动+5.65%，副产品的高收益刺激冶炼积极性，但火烧云尚未进一步增产；预计4月份产量59.0万吨，供给端增速仍有6%。硫酸价格持续上涨，全行业综合冶炼几乎均不亏损，利润最高可超过1000元/吨，但后期矿供应问题将会凸显。

　　2026年2月中国锌锭净进口0.06万吨，1-2月累计净进口2.27万吨，累计同比减少66.7%，海外体现供应偏紧，LME市场存在集中注销的情况，LME0-3升水走强。

　　冶炼利润方面，净冶炼亏损仍仅有-2200元/吨左右，但硫酸价格突飞猛进，综合冶炼来看全行业基本均不面临亏损，高利润地区超过1000元/吨。

　　库存方面，锌锭七地最新库存25.0万吨，3月先累库后去库，半个月去库2.5万吨，春节后消费全面复苏，下游开工率明显提升，成品库存下滑明显，镀锌管及铁塔订单需求旺盛。考虑海外能源成本的提高，订单存在回流的预期，出口市场预计将保持强势。仓单库存93046吨，保税区库存0.3万吨，LME库存最新库存113950吨，从3月中旬开始LME库存同步进入下滑趋势。

　　消费端

　　镀锌开工率56.0%，环比波动+36.4%，压铸开工率30.6%，环比波动+15.3%，氧化锌开工率45.0%，环比波动+19.0%。

　　2025年7月镀锌板带净出口量1167656吨，环比波动+26.02%，同比波动+17.77%，1-12月累计净出口2094238吨，同比波动-0.14%。

海外供应偏紧

加工费分化，矿紧预期持续发酵。国产矿TC集中在1200-1600/金属吨，平均1400元/金属吨，但进口矿TC继续走低，普通进口矿报盘TC在0-10美元/干吨，高富含进口矿TC持续报在-10美元/干吨附近。当下炼厂原料库存天数平均约23天，港口库存出现下降，国产矿竞争加剧，部分炼厂存在竞价抢矿情况，供应整体表现紧张。考虑今年进口矿严峻形势，国产矿加工费上涨空间可能受阻。其一，海外矿山今年或出现明显减量，中东地缘问题不断发酵下，俄罗斯、伊朗等地区暂难给到增量，其他地区增量项目能否顺利爬产亦存在不确定性；其二，矿山扰动今年明显增加，不论是澳洲洪水，抑或瑞典地震等事件，均应对锌矿供应风险敲响警钟。今年海外锌矿供应不容乐观，预计上半年加工费较难回升。

国内基本面偏弱。

4月国内炼厂排产环比增量，考虑硫酸、白银等副产品收益较好，短期冶炼开工率难降。本周社库水位依旧高企，库存去化不明显且出现反复。传统“金三银四”旺季成色不足，下游需求整体呈现弱复苏，订单表现不及往年旺季。

紧平衡

长周期来看，供应侧矛盾将继续主导价格。当下已经处于锌矿扩产周期尾声，全球锌矿产量增速下滑，增量主要集中在国内，海外矿山增量十分有限且集中在非标矿，诸如Antamina等主流大矿均出现减产，叠加生产扰动增加，锌矿增量空间相对往年有限，锌矿最宽松阶段已然过去，锌矿紧平衡或成为常态。矿冶平衡收紧下，今年TC运行中枢预计下移，锌价运行中枢预计上移。

主要影响因素与风险

• 利多因素：
• 矿端原料支撑 + 冶炼检修减产。
• 地缘政治（中东局势）推高能源/物流成本，间接利好成本端。
• LME低库存+贴水结构提供技术支撑。
• 宏观降息周期或对有色金属整体形成一定托底。
• 利空因素：
• 下游需求跟进乏力，社会库存累积抑制反弹。
• 2026年全球供需过剩预期（矿山历史增量逐步兑现）。
• 美元强势 + 宏观不确定性（美伊冲突演变、贸易政策）。
• 高价下企业采购谨慎，旺季去库不及预期。
• 不确定性：地缘政治升级/缓和、国内政策刺激力度、南美/澳洲矿山扰动、全球制造业PMI数据、中国锌锭出口窗口等。天气/能源价格波动也可能放大短期行情。

交易策略

交易层面，当下时间节点宏观>基本面，市场尾部风险依然存在，中东紧张局势不排除有进一步升级可能。市场转向衰退交易可能性在增加，有色板块风险仍在酝酿。但我们认为矿、锭出现撕裂性矛盾下，锌价下方空间并不大，建议关注中期逢低多机会。

矿端供应危机可能将凸显。国内方面，虽然矿山进入复产周期，但冶炼产量同比持续增长，冶炼利润丰厚，对锌矿需求依旧较高。随着进口矿窗口持续关闭，港口库存及冶炼厂原料库存持续下滑，冶炼厂采购积极性较高，国产矿TC在经历长达一个季度的稳定后再次下滑。进口矿方面，Garpenberg因地震产量下滑30%，OZ矿预计2026年难有增量，叠加海外柴油供应紧张存在进一步减产预期，矿端供应矛盾预计将凸显，TC有望持续下滑，矿端紧缺对锌价形成有利支撑。消费方面，下游订单较为旺盛，镀锌管和铁塔订单较高，中间加工品成品库存持续下滑。

虽然锌锭库存仍处于较高水平，但市场对后期去库预期较为乐观。LME市场存在集中注销仓单的情况，LME 0-3升贴水明显修复。同时，由于海外能源成本提高，存在订单回流可能，有利于中国出口。

中期（2026年全年）预期上，供需过剩格局主导，价格重心易下移但下行空间受成本支撑限制。预计沪锌季节均价中枢较2025年下移，区间震荡概率高，除非出现显著宏观利好或供应大幅扰动。

单边：谨慎偏多套利：内外正套