来源：郁言债市

2025年12月31日， 统计局发布12月PMI。制造业PMI 50.1%，前值49.2%。非制造业PMI 50.2%，前值49.5%。关注以下几个方面：

第一，制造业PMI重回扩张，生产和订单是主要拉动。12月制造业PMI反弹0.9个百分点至50.1%，时隔八个月重回荣枯线之上，显著好于市场预期（彭博预期49.2%）。组成制造业PMI的五个分项中，主要是生产、新订单明显修复，生产反弹1.7个百分点至51.7%，新订单反弹1.6至50.8%。

制造业其他分项也多修复。一是新出口订单继续反弹。12月新出口订单反弹1.4个百分点至49.0%，回到年内最高点附近（持平3月）。结合其他数据来看，韩国12上中旬出口同比增长6.8%，较11月的8.4%小幅放缓，但维持较高增速。交通运输部披露的12月集装箱吞吐量周度平均值（含内河航运）同比增长7.2%，也较11月的9.6%小幅放缓。去年12月因抢出口而基数偏高，可能拖累2025年12月出口同比增速，不过从制造业PMI出口订单来看，出口环比表现相对前月改善。

二是采购量增加、出厂价反弹、预期改善。制造业采购量反弹1.6个百分点至51.1%，原材料库存增0.5个百分点至47.8%，而原材料购进价回调0.5个百分点至53.1%，反映企业趁着价格涨幅收窄而增加采购、库存降幅也相应收窄。出厂价反弹0.7个百分点至48.9%，为最近四个月高点。值得注意的是，生产经营预期大幅反弹2.4个百分点至55.5%的高位，是最近20个月高点，指向企业对十五五开年预期乐观。

第二，建筑业大幅反弹。12月建筑业商务活动指数反弹3.2个百分点至52.8%，是下半年最高。统计局解释主要是受部分南方省份近期气温偏高、以及两节临近企业抢抓施工进度等因素带动。新订单也反弹1.3个百分点至47.4%，是今年初以来最高，但仍低于荣枯线。而建筑业从业人员分项下跌0.8个百分点至41.0%。从订单和从业人员来看，建筑业还有修复空间。

第三，服务业也在反弹，但幅度小于制造业和建筑业。12月服务业PMI反弹0.2个百分点至49.7%，连续第二个月低于50%。新订单反弹1.8个百分点至47.3%，表现好于商务活动指数。金融业、信息服务业景气度相对较高。受传统淡季影响，消费相关服务业整体偏弱，零售、住宿、餐饮和文体娱乐相关行业商务活动指数均在50%以下。随着元旦、春节等节日临近，消费相关服务业可能反弹。

第四，物价走势分化。服务业PMI销售价格分项11月反弹1.5个百分点，12月又回落1.1个点至48.1%。建筑业价格在商务活动、订单均明显反弹的情况下，依然下滑1个百分点至47.4%。制造业出厂价表现相对较好，反弹0.7个百分点至48.9%。这三个价格分项均低于荣枯线。

整体来看，12月制造业、建筑业和服务业都在修复，可能主要有以下三个原因，一是12月剩余财政支出规模较大，前11个月一般公共预算收支差额4.8万亿元，较预算赤字低0.86万亿元（去年同期为-0.5万亿，提前用完），这些资金可能在12月集中支出，带来增量需求。二是2026年春节在2月17日，相对较晚，春节假期对制造业和建筑业的影响主要在2月，这可能推高2025年12月-2026年1月PMI的环比读数。三是2026作为十五五开局之年，企业信心提振，预期改善也推动企业在岁末年初加快生产经营的准备活动。

从PMI来看12月经济环比表现，订单改善幅度大于生产。12月综合PMI 50.7%，较11月反弹1个百分点，是下半年最高。制造业和非制造业加权的新订单反弹1.6个百分点至48.5%，是年初以来最高值。

PMI指向年末经济企稳，宽货币或不急于发力。2025年四季度综合PMI（产出）平均值50.13%，低于二三季度的50.43%，也略低于去年924政策发力前7-8月的50.15%。主要是今年10-11月PMI相对较弱，即使12月PMI大幅反弹，四季度整体表现也不及二三季度。考虑到2024年四季度综合PMI达到51.27%，面临相对较高的基数，2025年四季度现价GDP环比增速可能仍略低于三季度（不考虑基数修正的影响）。但12月数据扭转了10-11月数据的持续下滑预期。考虑到2026年春节对1月数据拖累有限，1月PMI、社融表现可能相对较好（1-2月经济数据合并发布，要等到3月发布），2026年初货币政策明显发力的必要性在下降，降息可能延后，关注降准落地的可能性。

风险提示：

国内财政、货币政策超预期。美国关税等政策超预期。

分析师：刘郁

分析师执业编号：S1120524030003

分析师：肖金川

分析师执业编号：S1120524030004

证券研究报告：《PMI大幅反弹，什么信号》

报告发布日期：2025年12月31日