高盛策略师克里斯蒂安·穆勒-格利斯曼周三在给客户的报告中给出了当前跨资产配置建议：未来三个月对各类资产保持战术中性，未来十二个月则略偏风险，具体表现为超配股票、低配信用，债券、大宗商品和现金均为中性。同日，高盛全球股票策略主管彼得·奥本海默在接受电视采访时给出了更为审慎的回报预期，认为未来12个月多数市场的中高个位数回报虽然“相对过得去”，但将明显低于过去一年已经实现的涨幅。两份材料在同一天释放出的信号颇为一致：风险资产的长期吸引力仍在，但最容易赚的钱可能已经赚完了。

　　战术中性、战略偏风险：股票仍是首选，信用被单独降级

　　穆勒-格利斯曼将当前仓位立场浓缩为一句话：“我们在三个月维度上对各类资产保持战术中性，在十二个月维度上略偏风险，超配股票，债券、大宗商品和现金中性，低配信用。”公开转述虽未给出具体的超配或低配百分点，但方向性判断已经十分清晰。

　　这一仓位安排的宏观前提是：增长在放缓但仍属扎实，美国衰退概率低，通胀趋缓，央行进一步收紧的空间有限。换句话说，经济基本面不至于把风险资产拖入熊市，但也不足以支撑全面进攻。穆勒-格利斯曼特别指出，当前风险偏好和周期定价已经偏高，市场要再往上走，更需要的是利率下行，而不是增长进一步加快。这意味着，驱动资产价格的核心变量正在从“增长加速”转向“利率路径”。

　　在债券问题上，报告使用了一个颇具分量的比喻：债券市场已经成为股票的“限速器”。财政担忧、人工智能投资带来的资本竞争以及黏性通胀，共同压制了长端债券的表现，也削弱了央行放松政策的能力。随着债券缓冲变薄，报告建议在股票内部进行更多风格分散，包括低波动、高股息标的，并搭配黄金和实物资产作为对冲。

　　低配信用的理由同样写得很直接：利差偏紧、周期后段企业再加杠杆，以及与人工智能相关的发债需求，都给信用资产带来逆风。相比之下，股票仍能通过盈利增长获取回报。报告并未宣布信用违约潮已经启动，也没有给出新的利差预测点位，但将信用单独列为低配，已经足以说明其对风险调整后回报的判断。

　　奥本海默：高回报已成过去，未来一年进入“中高个位数”时代

　　与穆勒-格利斯曼的配置视角不同，奥本海默的访谈更多聚焦于绝对回报预期。他坦言，标普500和全球其他股市过去一年以及今年迄今的涨幅“非常可观”，但“我们已经把很多好回报甩在身后”。他给出的判断是：未来12个月多数市场的回报率将在中高个位数区间，低于过去12个月各地区已经实现的水平。前提是经济增长延续、利润增长仍大体扎实。

　　被追问具体区间时，他确认“多数地方我们谈的是未来12个月中高个位数”。这意味着，即使经济不出现衰退，股票回报率也将较过去一年明显下台阶。他将原因直接指向利润增速本身：此前盈利增长非常强劲，这种速度往后难以持续，股票回报自然也会跟着放缓。若债券收益率维持在当前水平甚至进一步上行，年内余下时间的股价升幅将更为温和。

　　当天市场数据与这一判断形成呼应。标普500年内涨幅仍在11%至12%附近，10年期美债收益率约4.79%，为2023年11月以来最高，自3月初累计升逾80个基点。值得注意的是，奥本海默3月初曾对市场表达谨慎态度，指数随后在3月下旬见到年内低点。此次他并未改写高盛对经济继续扩张的基线判断，也没有把中高个位数回报说成必然结果，但措辞中传递出的审慎情绪与此前如出一辙。

　　两份口径互补，但均未更新指数点位

　　穆勒-格利斯曼的报告管的是仓位和相对价值：十二个月仍超配股票、低配信用，三个月不加风险。奥本海默的访谈管的是绝对回报：过去一年已经涨过一轮，未来十二个月多数市场收到中高个位数。两份材料都将债券收益率、财政扩张、人工智能资本开支和通胀黏性写入约束条件，也都没有更新标普500的年末目标点位。

　　报告在配置层面的建议同样值得关注：在债券缓冲变弱的环境下，用低波动股票、高股息、黄金和实物资产做分散。这些是配置方向而非交易指令，也没有涉及个股名单。高盛客户版研报全文未对公众开放，上述仓位字母与回报区间来自周三已核对的公开转述与访谈内容，策略观点会随数据和利率路径调整。