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（来源：国金证券第5小时）

券商板块

并购继续推进

业绩超预期且估值偏低

●●●  缘 起  ●●●

11月19日中金公司发布《关于筹划重大资产重组的停牌公告》，内容为公司与东兴证券、信达证券正在筹划由中金公司向东兴证券全体A股换股股东发行A股股票、向信达证券全体A股换股股东发行A股股票的方式换股吸收合并东兴证券、信达证券，本次重组涉及到A+H股两地上市公司同时吸收合并两家A股上市公司，涉及事项较多、流程较为复杂，预计停牌时间不超过25个交易日。本次中金公司拟同时合并两家券商超出市场预期。

背景逻辑

◼ 政策指引，并购进行时，券商进一步升级转型。

在《国务院关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》（新国九条）中明确提出“支持头部机构通过并购重组、组织创新等方式提升核心竞争力”和证监会《关于加强证券公司和公募基金监管加快推进建设一流投资银行和投资机构的意见（试行）》中提出的“推动形成10家左右优质头部机构引领行业高质量发展的态势；形成2至3家具备国际竞争力与市场引领力的投资银行和投资机构”定调的落实。并购做大做强成为趋势

9月下旬，国新办举行“高质量完成‘十四五’规划”系列主题新闻发布会，中国人民银行行长潘功胜，金融监管总局局长李云泽，中国证监会主席吴清，中国人民银行副行长、国家外汇局局长朱鹤新介绍“十四五”时期金融业发展成就。展望未来，“十四五”已经把资本市场从“量的扩张”带向“质的提升”阶段，预计支持科创、注重投资者回报、两强两严等发展宗旨将延续，更多中长期资金入市、公募基金高质量发展方案相关的细则将逐步落地，资本市场的内在稳定性将提高，投融资有望进一步平衡，券商也将从“牌照通道”向“资本服务商+产品创设商+风险交易商”进一步升级。

◼ 三季度业绩继续超预期，估值偏低具备修复潜力。

券商业绩表现来看,券商各业务业绩均有增长,其中,经纪和自营业务为业绩增长的主要推动项,主要受益于市场交易活跃度显著改善,前三季度全市场日均成交额同比大幅增长,叠加两融余额持续攀升并创下新高,共同强化了券商板块的业绩确定性。展望全年,资本市场预计将保持稳步向上趋势,在资本市场持续向好的背景下,预计券商自营业务收入将延续增长态势,持续为整体业绩注入稳健动力。2026年,市场成交额预计将继续保持活跃,叠加降佣降费政策持续推进,券商在费率方面的基数压力将逐步缓解,传统经纪业务及以两融为核心的信用业务收入有望维持在较高水平。与此同时,在低利率环境和权益市场向好的双重推动下,居民财富有望进一步向权益类产品转移,从而为券商的财富管理与资产管理业务注入新动力。

当前券商板块PB（LF）1.41倍左右，处于2018年以来47%分位数。当下券商业绩增长的可持续性有望增强,板块具备估值修复潜力。目前在申万一级行业中非银金融处于极度欠配状态。随着《公开募集证券投资基金业绩比较基准指引（征求意见稿）》文件发布，未来边际有望获得公募基金增配的概率颇大。

◼ 证券行业国际化进程加速、多元化为特征的新一轮发展机遇。

上半年，头部券商在国际业务方面成绩突出，海外收入贡献度进一步提升。部分机构凭借成熟的跨境服务能力和全球化资产配置优势，在境外证券承销、财富管理及衍生品交易等领域实现强劲增长。与此同时，不少中小券商也积极把握机遇，通过加速设立国际子公司、申请境外牌照、组建海外团队等方式，稳步推进国际化布局，逐步构建差异化跨境服务能力。

催化引擎

1、资本市场改革持续深化。

2、行情持续推进下，板块基本面维持高增。

风险提示

1、权益及固收市场行情转弱导致证券行业基本面出现下滑；

2、上市券商股价短期波动风险；

3、资本市场改革的政策效果不及预期；

4、超预期事件导致2025年证券行业的盈利预期与实际经营业绩产生明显偏差。

本文撰稿人：张波  登记编号：S1130622080022

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