（来源：国投证券研究）

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【有色-贾宏坤】云铝股份：绿电铝核心企业，估值有待修复

【化工-王华炳】金禾实业：甜味剂有望迎来价格修复，电子化学品打造新增长点

PART 1

即时点评

贾宏坤

有色行业首席分析师

执业证号S1450525060005

云铝股份

H1业绩大幅预增，创单季盈利新高：7月14日，公司发布2026年半年度业绩预告，预计公司2026H1归母净利润75-78亿元，同比增长170.98%-181.82%，对应Q2归母净利润约为39-42亿元，同比增加117.51%-134.24%，单季盈利创历史新高。本次经营业绩同比大幅提升，核心源于公司主要产品市场价格增长及成本持续下降。据SMM，2026年上半年电解铝平均价格约为24140元/吨，同比+18.81%，环比+14.38%，公司主营产品覆盖精铝锭、铝杆、铝合金锭等多品类，电解铝价格高位运行为上半年业绩增长形成了明确支撑。

电解铝供需格局偏紧，库存去化为铝价提供支撑：国内电解铝产能已逼近合规生产上限，供给端整体弹性受限，叠加下游企业生产积极性有所回升，预计2026年下半年电解铝供需格局仍然维持偏紧运行。库存方面，国内电解铝库存逐步去化。据SMM，国内电解铝社会库存从4月27日的146.5万吨阶段高点下降至7月13日的104.7万吨，库存持续去化有望为电解铝价格提供基本面支撑。综合来看，2026年电解铝供需紧平衡格局有望延续，叠加库存端持续消化，铝价有望维持高位震荡，电解铝企业盈利或稳定释放。

铝材出口同比大增，公司有望明显受益：据海关总署数据，6月未锻轧铝及铝材出口71.1万吨，环比增长12.4%，同比增加45.5%，续创单月出口新高；1-6月累计出口339.6万吨，同比增加13.3%，累计同比增幅持续扩大；盈利层面，铝型材、铝板带、铝箔出口利润持续维持高位，截止至7月9日，铝型材、铝板带、铝箔出口利润分别为394.8/654.8/594.8美元/吨。我们认为基于中东地区部分电解铝企业停产叠加能源价格持续高位等因素影响，全球铝材供给缺口或持续存在，国内铝材出口高景气度具备较强延续性，公司作为国内规模最大的绿电铝供应商，有望充分受益于本轮出口高增红利。

风险提示：原材料价格扰动，需求不及预期，宏观政策扰动等。

王华炳

化工行业首席分析师

执业证号S1450525110002

金禾实业

据百川盈孚，安赛蜜行业原计划7月份执行的停车操作已经开始落实，7月2日，安徽金禾实业安赛蜜装置停车。江苏两家企业计划于7月中旬及下旬停车，时长1-2个月。

安赛蜜停车操作开始，同步看好三氯蔗糖行情启动：我们看好本轮安赛蜜涨价的持续性，原因在于：①成本侧压力持续上升。安赛蜜核心原材料为氨基磺酸，液相法通过尿素+发烟硫酸制备，其中硫酸由于美伊以局势影响，今年以来价格上涨97.82%，于安赛蜜成本端形成较大压力；②行业格局集中，易形成涨价合力。据百川盈孚，当前国内安赛蜜有效产能仅醋化股份（1.5万吨），金禾实业（1.5万吨），江苏维多（0.15万吨）三家企业，格局极其优异，易于达成协同。我们同样看好三氯蔗糖即将迎来行业底部后的边际向上，原因在于：①行业格局高度集中：我国三氯蔗糖为典型寡头垄断格局，金禾实业（1.3万吨），福建科宏（0.8万吨），山东康宝（0.8万吨），CR3达83%，行业格局极其优异。②行业长期亏损，价格修复诉求强烈：自25年10月末以来，三氯蔗糖行业进入持续亏损状态，截至7月10日当周，三氯蔗糖行业毛利润为-3.37万元/吨，同比-141.71%，毛利率为-33.87%。我们认为在行业参与者较少、成本压力高位、盈利长期底部的背景下，相关企业存在较强的价格修复诉求，看好新一轮涨价行情开启。

定远二期全已面投产，一体化产业生态优势显著：公司定远循环经济产业园二期项目于2024年6月投产后，2025年全年保持稳定运行，新增硫酸、离子膜烧碱、离子膜钾碱、双氧水等装置，全年贡献收入约9.67亿元。定远二期不仅提升了公司基础原料保障能力，也为电子化学品和先进材料方向提供了更强的底层支撑。此外公司年产20万吨合成氨粉煤气化技改项目也已于2025年12月建设完成、系统调试稳步推进，达产后可形成年产液氨10.18万吨等能力，其液氨可直供DMF、硝酸装置，生产过程中的氢气资源可支撑双氧水、湿电子化学品布局，对原料结构优化、能源利用效率提升和循环经济体系的完善意义深远。考虑到公司可自供三氯蔗糖的原料氯化亚砜（现产能8万吨，规划择机新增10万吨）、DMF等，安赛蜜的原料双乙烯酮、三氧化硫等，麦芽酚的原料糠醛等。我们认为，原料自给既可以保障供应安全，又能平抑原料价格波动对成本的冲击。据百川盈孚，截至2026年7月13日，氯化亚砜价格4392元/吨，今年以来显著上涨24.21%。在此背景下，公司凭借一体化布局下较全的产业链配套以及相互耦合、梯级利用的循环经济体系，有望进一步放大对同行的成本竞争优势。

电子化学品处于培育期，或形成全新利润增长点：公司以"绿色化学+合成生物学"双轮驱动，发展模式向技术驱动深刻转变，电子化学品业务在2025年实现商业化放量。年产8万吨电子级双氧水项目于2025年2月投产、产品已通过光伏及显示面板客户工艺验证并实现批量供货，目前客户认证、订单交付及市场拓展工作正稳步推进；年产7.1万吨湿电子化学品升级项目自2025年二季度陆续投产，含电子级钠碱、钾碱、盐酸等；年产1万吨双氯磺酰亚胺酸（LiFSI前驱体）项目于2025年7月投产并实现较高产能负荷，同时鉴于需求旺盛公司已规划2026年扩产，远期总产能有望提升至3万吨/年。公司采用氯化亚砜法工艺、以自有产业链产品为原料，凭借一体化布局在源头锁定成本优势，产品关键指标满足动力电池应用要求，已切入锂电池材料供应链，与多家客户开展产品验证与共同开发并实现部分销售，后续将逐步推进产能利用率提升与客户拓展。我们认为，电子化学品行业具备纯度控制难、认证周期长、进入壁垒高的特征，公司未来有望凭借先发优势与一体化布局优势打开全新利润增长极。

风险提示：核心产品价格大幅波动；电子化学品、新能源材料等客户认证与放量进度不及预期；安全环保与合规风险；地缘政治风险等。

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