（来源：21金融圈）

作者 | 薛茹云 余纪昕

编辑 | 方海平 张俨

排版 | 王雅轩

债牛行情的潮水退去后，银行理财的“收益焦虑”正被摆上台面。据银行业理财登记托管中心数据，截至2026年6月末，全市场理财存续规模33.66万亿元，上半年平均年化收益率仅2.05%。债券类资产占比创资管新规以来新低，降至50.17%。

告别“靠债吃债”的舒适区，在权益震荡、债市低收益的背景下，理财公司一边要把收益做厚，一边又逢监管封堵平滑信托、绕道保险资管投高收益存款等路径，平抑波动的“魔法”接连受限，寻找新工具成为绕不开的考题。

境外资产与衍生品由此进入视野。有从业人士对记者指出，二者本是增厚收益的有力工具，但受牌照资质约束，仅部分理财子公司能够享受此番红利。

显然，当传统增厚手段逐一收窄，牌照壁垒正悄然加剧理财子公司之间的策略分化。

门槛“卡脖子”：14家理财子公司缺外汇业务许可

对银行理财来说，QDII额度显然是“香饽饽”。今年8月，国家外汇管理局发放新一轮QDII额度，12家银行理财公司合计获得9.4亿美元增量，贝莱德建信理财、高盛工银理财、施罗德交银理财和法巴农银理财四家合资理财公司集体入围本轮扩容名单。目前，共有18家银行理财机构累计获批额度136.90亿美元。

从累计获批额度看，中银理财以32.70亿美元居首，工银理财和招银理财分别以29.50亿美元和25.30亿美元紧随其后，前三家合计占理财子公司QDII额度超六成，建信理财、兴银理财、交银理财的获批额度分别为7.10亿美元、7.20亿美元、5.50亿美元；第二梯队中，宁银理财获批5.4亿美元，光大理财获批3.8亿美元，已属相对领先，而四家合资理财公司集体入围，也意味着外资股东的美元资产投研优势正加速转化为产品布局。

不过，多位从业者对记者表示，QDII当下对整体资产端影响仍有限。银行业理财登记托管中心数据显示，截至2026年6月末银行理财配置境外资产规模占比仅为1.1%，虽较2025年末的0.8%提升0.3个百分点，但体量仍小，且更多理财公司尚未获得QDII额度或额度有限。

简单来说，QDII解决“换汇后能不能、能用多少资金投境外资产”，外汇牌照解决“钱能不能合法跨境购汇、结汇进出”，前者是境外投资资格与额度天花板，后者是换汇与资金通道基础，有QDII通常也需外汇资质配合，二者缺一不可。

记者查询国家金融监督管理总局网站及批复信息发现，在已获批开业的32家理财子当中，具有外汇业务资格的为18家，近半数机构仍暂时缺乏外汇业务或衍生品资质，外汇业务正从边缘工具变为配置境外资产、发行外币产品的前置条件。

回顾去年7月，国家金融监督管理总局上海监管局核准上银理财外汇业务资格，具有外汇业务资格的机构随之扩至18家，包括6家国有行理财子、5家合资理财公司、3家股份行理财子，以及4家城商行理财子。

外汇牌照空缺的苦恼，也由此从后台合规议题变成前台业务瓶颈。业内人士指出，按《商业银行理财子公司管理办法》要求，理财公司开展外汇业务须具备相应外汇业务资格，监管对底层资产穿透后，无牌机构即便通过券商资管、公募或其他资管产品间接买入远期结售汇、外汇掉期、外汇期权、外汇期货，也难合规落地。

并且，理财子是独立法人，母行牌照不能直接平移，必须单独申请、单独验收。

据了解，业内现行替代路径主要有三类，即申购持牌银行、券商资管、公募基金所发行的含外汇衍生品策略产品间接获得敞口；通过代客产品与持牌方合作报价交易，理财公司出资金并与客户约定收益分成；以及具备人员与风控条件者向监管申请外汇与衍生品牌照。

某合资理财公司产品部负责人告诉记者，外汇牌照现在“性价比很高”，“如果排优先级，肯定是QDII；但要说最重要，其实是外汇资质。现在外币产品发展起来了，而且QDII一定得有外汇牌照才能发挥作用。”

仅半数理财子获批衍生品资质，衍生品平抑波动功能尚未充分释放

在衍生品投资方面，对部分理财公司来说，首要问题并非策略意愿或市场判断，而是资质准入。

银行理财开展衍生品投资，须先行取得衍生品交易牌照。这一约束的刚性在于穿透原则：即便理财公司不直接交易衍生品，而是通过其他资管产品间接配置，监管仍将穿透底层资产进行核查。

衍生品资质目前主要分为两个层次。第一层是普通类衍生产品交易业务资格，涵盖利率、汇率、商品等基础衍生品交易。

记者查询国家金融监督管理总局网站及批复信息发现，在已获批开业的32家理财公司当中，可查询到具有衍生品牌照的至少有16家，所持牌照均为普通类。从机构分布看，6家为国有行理财公司，5家为合资理财公司，5家为股份行及城商行理财公司。其中，股份行理财子为招银理财、兴银理财、光大理财；城商行理财子为宁银理财、苏银理财。

除5家合资理财公司外，已获得衍生品牌照的理财公司的开业时间多在2020年4月“原油宝”事件之前。在此之后，衍生品牌照发放较为谨慎。

第二层是银行间市场利率衍生品集中清算业务资质，属于更细分的业务准入。2025年末至2026年初，中银理财与兴银理财成为首批获得该资质的理财公司，可独立开展利率互换交易，通过“支付固定利率、收取浮动利率”对冲利率波动风险。理财公司正式以独立主体身份进入该市场，打破了此前只能通过母行间接参与的局面，为理财行业通过主动利率风险管理来增强产品净值稳定性奠定了坚实基础。

从产品端来看，理财公司通过布局衍生品，可以发行“固收+期权”理财产品提升固收产品的收益空间，也可发行风险较高、收益弹性相对也较大的商品及金融衍生品类产品。

据南财理财通数据，理财公司存续期满半年的“固收+期权”公募理财2026年上半年算术平均净值增长率和最大回撤分别为2.26%和0.8%，延续了收益稳健、波动可控的产品属性，兴银理财、招银理财、交银理财、平安理财等头部理财公司“固收+期权”产品业绩表现较为领先。 

但从实际持仓观察，衍生品在多数“固收+期权”产品中扮演的是收益增强的“点缀”角色，而非系统性的风险对冲工具，持仓占比一般低于5%。

商品及金融衍生品类产品的市场规模则非常有限。截至2026年上半年末，商品及金融衍生品类理财产品存续规模仅0.02万亿元，在33万亿元的理财市场中占比仅0.06%。

一位城商行理财公司投资经理向记者表示，公司领导层对牌照申请很积极，目前已持有衍生品和外汇资质，“但衍生品工具想要完全平波动还是挺难的，可能部分产品中会涉及”。

前述合资理财公司产品部负责人认为，衍生品对稳定净值、平抑波动的帮助及应用程度均较为有限。即便衍生品能够发挥一定作用，通常也是封装于外部产品中，由外部管理人进行投资。就理财公司自身持有并依托衍生品牌照而言，除穿透至底层后由外部管理人投资衍生品外，其自主开展的业务更多集中于结构性产品（包括雪球结构产品）或少量利率对冲交易，平抑波动的效果并不明显。 

多家城商行、股份行理财公司表示，正积极与上级监管部门沟通申请衍生品资质。某国有大行理财子公司资深人士对此表示理解，认为中小机构的主要担忧在于“怕失去这类客户”。但他同时指出，中小银行理财子公司亦有自身顾虑：自建衍生品相关投研体系与系统投入不菲，而由此带来的管理费收入能否覆盖成本，仍存疑问。

养老试点扩至全国：长期限结构将有利于拉长负债久期

如果说外汇和衍生品为理财公司提供了更丰富的底层资产来源，养老理财则在一定程度上为银行理财解决了“长久期负债”问题。

一位城商行理财公司投资经理对记者表示，由于母行养老代发业务比较多，因此也对养老理财试点比较看重。 

回顾养老理财的“来时路”，2021年9月，首批养老理财产品在武汉、成都、深圳、青岛四地启动试点，试点期限为1年，彼时参与机构仅有工银理财、建信理财、招银理财、光大理财四家，单家试点机构募集的资金总规模限制在100亿元；2022年3月，养老理财产品试点扩展为“十地十家机构”，同时已开展试点的4家理财公司产品的募集上限也提升至500亿元。 

2025年10月30日，金融监管总局办公厅发布《关于促进养老理财业务持续健康发展的通知》（金办发〔2025〕83号），明确将养老理财产品试点地区扩展至全国，与个人养老金制度实施范围全面接轨。

通知明确，养老理财产品试点地区由北京等十城扩至全国，试点期限三年；机构需开业满三年、经营管理审慎、具备长期投资与风险管理能力，单家募集资金总规模上限提高至上年末净资本扣除风险资本后余额的五倍；鼓励发行10年期以上或最短持有期5年以上的产品，支持以债券、股票、非标债权和衍生品投资养老资产。

实际上，下一轮的扩围也已有迹象。据媒体报道，养老理财产品新一轮扩围有望于近期落地，部分银行理财公司已向监管部门报送相关材料，符合监管条件的机构最快有望于9月底获得新一批养老理财产品发行资格，部分机构已着手推进产品设计及发行准备工作。值得注意的是，本轮进入准备阶段的机构不仅涵盖此前已发行养老理财产品的理财公司，还可能包括尚未开展相关业务的机构。

中国理财网数据显示，截至2025年10月底试点期养老理财规模1064亿元，个人养老金理财规模167亿元，合计超1200亿元；业内人士预计，随着试点扩至全国，符合条件的理财公司将从原11家向外扩充，中银、工银、农银、建信、招银、兴银等头部机构募资上限上升最明显。

分析人士指出，外汇资格、衍生品牌照与养老试点的协同推进，其意义不仅在于工具层面的补足，更在于为理财子公司在低利率周期中提供一套系统性能力：以跨境配置增厚收益、以衍生工具平抑波动、以养老产品拉长负债久期。

当传统增厚手段逐一收窄，理财子公司之间的竞争正从“谁能拿到资产”转向“谁能管好风险、配好负债”。这既是工具竞赛的未来趋势，也是银行理财跳出“收益焦虑”、在“债牛不再”的周期中继续留住客户与规模的必经之路。