（来源：渐近投研）

最近央行公布了今年一季度的货币政策执行报告，这份报告体现了央行对于经济和政策的思考，也是央行和市场沟通的重要文件。我们在2023年底明确提出银行“估值底”出现的核心论据就是当时央行的货币政策报告。

在2023年一季度的货币政策报告中，央行用大量的篇幅跟市场沟通了一个问题：利差对商业银行的影响。虽然央行并没有给出直接的结论，但央行的用词是“要合理看待商业银行的利润水平”。

经过疫情期间对社会的连续让利，银行的盈利水平快速下降。在2023年降息呼声高涨的时候谈“合理看待商业银行利润水平”，必然是因为商业银行的利差已经缩减到“缩无可缩”的境地，在央行的眼中，再继续压降银行利差盈利空间，推动银行向社会让利会导致金融系统的不稳定。

我们在2023年8月18日点评一季度货币政策报告时，看到了这个变化，并在随后央行的降息操作点评中提到银行的“估值底”已经出现。事实也证明在随后的贷款利率调降过程中，大多都伴随着存款利率的调降。央行通过存款利率同步下调的方式，保证了商业银行的利润空间。

从现在回过头去看银行的股价，我们可以清晰的看到，银行在2023年底的最后一跌之后就结束了长达三年的下跌趋势，进入上涨的趋势中。

今天让我们来看一下一季度的货币政策报告有什么值得关注的地方。

从报告中披露的关键数据上来看，一般贷款加权利率从3.55%下降到3.54%，基本持平。其中企业贷款加权平均利率从3.10%下降到3.05%，票据融资利率从1.14%回升至1.46%，个人住房贷款利率维持3.06%，较四季度而言继续持平。

除了以上的数据外，我们认为这次央行货币政策执行报告中最值得关注的事项：

首先是对于经济情况的总体定位。

央行表示2026年经济向好的支撑有三个：

一是经济景气边际改善，高质量发展动能壮大，尤其是装备制造业和高技术制造业增速均显著快于整体水平。二是有效需求有所回暖，“三驾马车”协同发力，一季度消费、投资和出口数据表现均不错。三是宏观政策更加积极有为，政策效能持续释放，消费、投资相关政策持续落地加力。

今年一季度经济数据整体表现不错，所以才能在去年增速持续下滑和去年一季度高基数的同时，取得5.0%的GDP增速。虽然从3月的数据来看，经济增速开始出现回落的趋势，但从目前已经披露4月PMI和通胀来看，二季度虽然经济存在回落压力，但明显比往年同期的状况要好。

除此之外，央行还提到经济发展面临的风险和挑战：从外部看，全球经济增长动能疲弱，地缘政治风险持续上升，供给冲击和输入型通胀压力有所显现，主要经济体经济表现分化，各国央行货币政策调整存在不确定性。从国内看，新旧动能转换任务依然艰巨，供强需弱矛盾继续存在。

从前后一致的角度来看，一季度央行货币政策报告延续了4月政治局的定调，将会“精准有效实施适度宽松的货币政策、增强政策前瞻性灵活性针对性”，“把促进经济稳定增长、物价合理回升作为货币政策的重要考量”等表述。从这个行文思路转变来看，央行在短期内动用总量货币政策的概率进一步降低，当下仍然会以结构性货币政策工具为主，定向支持经济中的薄弱环节。……