来源：资本记事

美国科技巨头在豪赌AI投资方面，既有竞赛式的猛砸钱，同时也出现了策略性的分化。

据FT报道，亚马逊、Alphabet、微软和Meta四巨头2026年AI支出狂潮将达7250亿美元（约合5万亿元人民币），由此导致合并自由现金流将跌至2014年以来的最低水平，而彼时它们的营收规模仅为当前的约七分之一。

华尔街预测显示，上述四巨头2026年第三季度的合并自由现金流将骤降至约40亿美元，远低于新冠疫情后每季度平均450亿美元的水平。其中，亚马逊预计2026年全年净消耗约100亿美元现金；Meta与微软也在2026年部分季度陷入现金流为负的窘境。

为填补日益扩大的资金缺口，Alphabet近期已发行310亿美元新债，并于本周再度推出170亿美元的欧元及加拿大元债券；Meta则在2025年11月至2026年5月的六个月内累计发债550亿美元，同时暂停了股票回购。微软预计价格上涨将使其2026年资本支出额外增加250亿美元。这一财务压力正在引发市场对科技公司资本配置策略的广泛审视。

但马斯克是美国科技巨头中的另类。2025年3月xAI收购X（Twitter）后，马斯克发现此举恶化了现金流状况：遂于2026年2月通过SpaceX收购xAI，5月解散xAI独立身份、并入SpaceX体系，实现了现金流层面的“优化”。

xAI的结构性现金流重组

2025年3月，xAI以全股票交易收购X（估值330亿美元），合并后实体估值超1000亿美元 。收购后老马发现，xAI烧钱太狠，每月约10亿美元，2025年全年预计亏损约130亿美元，而X平台广告收入持续下滑，营收仅3.8 亿美元。同时，xAI累计融资超 200 亿美元，2025 年中现金仅剩40 亿美元，50 亿美元高息债的年利息就超 6 亿美元。另一方面，Colossus 1利用率仅 10%–11%，闲置算力持续耗电亏钱。

此时xAI的现金流状况是持续恶化的：模型竞争未能跻身第一梯队，Grok市场份额最高仅17.8%，且2026年4月日活已跌出全球前五 。收购X带来的主要是数据协同和分发渠道，而非现金流贡献。

2026年2月整合后，SpaceX收购 xAI采取全股票交易，SpaceX无需动用自身约100亿美元现金储备，xAI 转为 SpaceXAI 部门，合并报表、分摊成本。星链年营收114 亿美元、自由现金流30 亿美元，直接补贴 AI 研发，避免独立融资压力。管理成本上也实现大量节流。

另一方面，与 Anthropic 和解，从 “对手” 变 “客户”，避免恶性价格战与算力军备竞赛，降低竞争消耗。将Colossus 1超算（22万块GPU）全部租给Anthropic，立即获得租赁收入 。正在扩建的Colossus集群计划向更多第三方开放，分摊巨额基建成本。

总之，是将xAI每月10亿美元的烧钱需求纳入SpaceX更庞大的资产负债表，利用航天业务的“准公用事业式”现金流（NASA/国防部长期合同+星链订阅）作为资金稳定器。

用复旦大学数字经济研究中心的话说，这本质上是“将人工智能产业的高强度资本开支、巨额债务压力以及潜在监管风险，整体嵌入到航天巨头具备长期融资能力的资产负债结构之中” 。现金流“优化”的代价，是把xAI的财务黑洞转嫁给了SpaceX的资产负债表和未来的IPO投资者。

反观另几家巨头，则陷入某种“囚徒困境”。

股东回报让位于基础设施投资

自由现金流是衡量企业在覆盖运营成本和资本支出后剩余可用于偿债或回馈股东现金的核心指标，其下滑直接反映出科技巨头财务模式的结构性转变。

据Visible Alpha汇编的分析师预测，亚马逊预计2026年全年净消耗约100亿美元现金，该公司计划在2026年投资2000亿美元，在同类企业中规模最大。

股东回报已率先承压。Alphabet在2026年第一季度未进行任何股票回购，这是该公司自2015年启动回购计划以来的首次。Meta暂停回购的时间也已创下2017年启动回购以来最长纪录。

管理层力挺长期逻辑，但承认短期不确定性

面对投资者的质疑，各公司管理层普遍以长期回报前景为当前支出辩护，但部分表态也暴露出战略层面的不确定性。

亚马逊首席执行官Andy Jassy将此轮AI基础设施投入比作公司早年对AWS云业务的战略押注——彼时该业务曾长期拖累资产负债表，但最终成长为贡献逾半数利润的核心引擎。他表示：“这些投资在投入使用数年后，其累计自由现金流和投资回报率都将相当可观。”

与此同时，他指出在“高速增长时期”，资本支出增速必然显著领先于相关收入增速，这意味着“早期自由现金流将面临阶段性压力”。Alphabet首席执行官亦表示，“在这一时刻保持投资并处于技术前沿……使我们处于有利地位”。

然而，Meta首席执行官承认，公司目前并没有“关于每款产品如何逐月扩展的非常精确的计划”。与竞争对手不同，Meta没有云业务可以出租数据中心空间，因此管理层转而通过裁员来释放资源支持投资计划。

表外结构与会计灵活性引发分析师警惕

随着支出规模持续扩大，部分科技公司采取的财务处理方式已引起分析师关注。

包括Meta在内的科技公司已将数百亿美元的数据中心项目转移至特殊目的持股公司。这类工具可引入华尔街投资者共同出资，并发行不完全计入科技公司资产负债表的债务，但同时也可能模糊在数据中心需求不及预期时最终承担风险的主体。

拉里·埃里森旗下的甲骨文同样采用了表外结构，以支撑其与OpenAI签订的3000亿美元数据中心建设合同。甲骨文去年已开始消耗现金，预计要到2030财年才能恢复正自由现金流。

芝加哥大学布斯商学院会计学教授Leuz指出，由于“自由现金流”并非标准会计准则中的定义指标，企业在计算方式上拥有一定的自由裁量空间，例如如何处理股权激励或租赁数据中心的成本。“许多超大规模云计算商的真实自由现金流，可能比它们自己披露的数字更难看。”

硬件通胀与“囚徒困境”加剧资本循环压力

AI投资热潮正在向本已紧张的硬件供应链传导，推高内存芯片等关键组件价格，并抬升数据中心的建设与装备成本。

微软表示，价格通胀将使其今年资本支出额外增加250亿美元；Meta也以成本上升为由，将投资预测上调了100亿美元。微软资产负债表上服务器、网络设备及软件的账面价值自2022年年中以来已增逾两倍，从610亿美元攀升至1910亿美元。

Leuz认为，科技巨头的AI投资周期与电信、化工等重资产行业的资本循环颇为相似——过度投资最终往往导致产能过剩、利润率下滑和回报走弱。

但科技公司管理层似乎别无选择。Leuz指出：“它们必须在竞争对手投资时跟进，这本质上是一个囚徒困境，而这反过来又强化了资本循环。”美国银行互联网分析师Justin Post则将此轮投资定性为“它们经历过的最深度的行业性资本支出周期”，并补充道：“它们将此视为千载难逢的机遇。”

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