大模型的估值逻辑又要变了。

出品 | 妙投APP

作者 | 董必政

编辑 | 丁萍

头图 | 视觉中国

100亿美元、450亿美元、515亿美元。

23天里，DeepSeek估值涨了接近5倍。根据The Information报道，DeepSeek本轮融资金额高达500亿元人民币，创始人梁文锋或自投200亿元，占整轮约40%。

这件事真正值得看的，不是DeepSeek值多少钱，而是它开始回答另一个问题：一家原本强调“不融资、不商业化、不路演”的公司，一旦开始融资、定价、考虑退出，它改写的就不只是自己的路径，而是整个大模型行业的估值逻辑。

因为DeepSeek一旦进入商业化和IPO叙事，市场就不得不重新审视一件事：大模型公司到底有没有持续提价权。

这才是它对行业最深的冲击。

DeepSeek为什么必须商业化？

表面看，DeepSeek融资是为了补算力、补基础设施、补人才；本质上，它是从“科研组织”切换成“公司组织”。

这背后有三笔账，绕不过去。

第一笔是人才账。

过去，DeepSeek可以靠技术理想和组织气质留人；但在大模型行业进入高强度挖人阶段后，愿景已经不够了。真正能留住核心人才的，是定价体系、期权预期和退出通道。

不定价，就很难给出有约束力的股权激励；没有退出预期，组织稳定性就会被削弱。对DeepSeek来说，融资不是单纯缺钱，而是公司治理走到了必须资本化的一步。

第二笔是扩张账。

大模型公司烧钱的从来不只是算力。产品化、交付、销售、生态建设，都是后续更重的投入。模型能力可以带来声量，但不能自动变成收入。DeepSeek如果要从“能力很强的模型公司”变成真正的平台型AI公司，就必须把技术变成产品，把产品变成现金流。

第三笔是退出账。

既然引入外部资本，就一定要面对退出。回购不现实，老股转让只能解决局部流动性，真正匹配DeepSeek体量和叙事的，只能是IPO。而IPO的前提，从来不是“模型很强”，而是“商业化成立”。

所以，DeepSeek接下来的关键变化，不是它会不会继续做模型，而是它必须证明技术优势能不能变成持续收入，也就是商业化。

薄利多销

这波“养龙虾”的浪潮，让大模型厂商看到了更清晰的商业化路径。

过去市场对大模型商业化的最大质疑在于，模型能力越来越强，但谁来付费、为哪种价值付费、付费能否覆盖成本，这些问题始终没有真正解决。

而OpenClaw等改变了这套叙事。

因为用户买的不再只是一次性问答，而是一个持续工作的数字劳动力。而Token消耗就不再只是“聊天成本”，而变成了企业愿意为效率提升买单的生产成本。

近期多家厂商开始结束免费公测、转向正式商用按量计费，甚至释放涨价信号。

关键的是，市场已经开始接受高质量Token的收费权，而不是“谁涨了多少价”。这比单纯的调用量增长更重要。

例如：2月12日智谱发布GLM-5时上调Coding Plan套餐价格30%起，3月16日发布GLM-5-Turbo时再涨20%，相对GLM-4.7累计涨幅达83%。即便如此，市场依然供不应求，调用量增长400%。

以前，DeepSeek的商业化极低（只提供API调用），给各大模型厂商错位竞争的提价空间，比如：Coding Plan服务等。

然而，DeepSeek这次融资后也将商业化，但想让用户进入“普惠时代”。

此外，妙投梳理Deep Seek的招聘信息发现，Deep Seek发布了7个模型策略产品经理的细分方向（搜索评估、搜索回复、多模态、安全、文艺/功能写作、Agent），试图勾勒出从技术能力到商业落地的转化路径。

这与市面上的大模型厂商的大部分应用场景较为重合，意味着Coding Plan服务这类产品有可能从“涨价”回到“普惠”。

此外，据DeepSeek 官方信息，受限于高端算力，目前Pro的服务吞吐十分有限，预计下半年昇腾950超节点批量上市后，Pro 价格会大幅下调。

（数据来源：各公司官网）

对比现阶段各大模型厂商的服务价格，考虑DeepSeek-Pro后续还有降价的可能，DeepSeek将让其他大模型厂商面临“不敢提价”的境地。

因为DeepSeek的低价，不只是一个销售策略，而可能成为整个行业新的价格锚。它会逼同行面对一个现实：模型升级未必带来提价，反而可能带来降价。

而一旦这个预期成立，整个行业此前建立在“能力提升—单价提升—收入提升”之上的增长叙事，就会被打断。

因此，妙投认为，DeepSeek商业化最危险的地方不在于它会抢多少客户；而是重新定义了大模型不是一门靠技术溢价赚钱的生意，最终会回到规模、成本和交付效率的生意。

溢价要靠业绩支撑了

商业模式的回归，必然引发估值逻辑的变化。

 4月24日DeepSeek V4发布后，MiniMax股价从1330港元的历史高点腰斩；智谱也在单日大跌9%后跌破千元大关。

高盛等机构将这种剧烈反应归因于，V4系列API定出的"白菜价"，直接打破了智谱等通过连续提价改善盈利的预期逻辑，迫使整个行业面临重估token价值的压力。

当前，资本市场对智谱和MiniMax的实操估值高度依赖市销率（P/S）与ARR（年度经常性收入）倍数。

例如：若以2026年2月Minimax的ARR（年度经常性收入）1.5亿美元为基准，市场给予其约 200倍的市销率。

这给的估值本身就很高，需要未来几年爆发式的业绩增长才能消化。

而DeepSeek恰恰制造了最大不确定性就是，模型升级不仅可以提价，更可以大幅降价。这将直接影响到Minimax、智谱“量价齐升”的成长逻辑。

部分投资者也需要看到，智谱和MiniMax在市值暴涨5-8倍后，它们的定价因子中可能已寄予了过高的增长弹性预期，所以短线波动更剧烈。

不仅仅是成长性，资本市场对其因稀缺性产生的“溢价”也会有担忧。

智谱和MiniMax是目前全球唯二的纯前沿AI大模型上市公司，稀缺性是估值溢价的重要来源之一。

但这个窗口不会永远开着。

商业化之后，DeepSeek为了留住核心人才，大概率是会上市的。此外，Kimi、阶跃星辰等均有上市计划。更多标的上市将分散资金对智谱、MiniMax的聚焦，其“溢价”将被打折扣。

此外，一旦DeepSeek以515亿美元估值完成融资并获得国家队背书，其在资本叙事中的"必买"地位将固化，进一步压缩智谱、MiniMax的估值弹性。

短期看，Minimax、智谱靠token提价的增长预期面临DeepSeek的压力；中期来看，Minimax、智谱因稀缺带来“估值溢价”也将被打折扣。剩下的，Minimax、智谱只能靠业绩来证明其成长性。

在新的业绩指引出来之前，妙投认为Minimax、智谱的估值将受到压制，而这个扰动因素就是DeepSeek。

DeepSeek商业化真正的杀伤力，不一定是先抢走谁的市场，而是先改写所有人的估值。