炒股就看金麒麟分析师研报，权威，专业，及时，全面，助您挖掘潜力主题机会！

伴随着12月美联储降息预期的反复博弈，近期铜铝价格在波动中重现企稳态势。尽管政策路径仍存变数，但在美国财政与货币政策“双宽”的宏观环境，大大降低衰退概率。这一环境为铜铝等工业金属构筑起了坚实的价值底部，支撑价格在复杂环境中保持韧性。

图片说明：沪铜主连与沪铝主连，数据来源于同花顺

当前铜铝比已处于历史高位，铝作为一种更具性价比的工业基础材料，近期对资本的吸引力持续增强，配置价值日益凸显。

图片说明：近十年铜铝比走势，数据来源于同花顺

在市场目光聚焦电解铝之际，云铝股份（000807.SZ）的一则资产收购公告恰逢其时地吸引了市场目光。公司对电解铝产业链资产的整合，在行业4500万吨产能“天花板”的刚性限制下，显得意义非凡。

当行业内的增量扩张之路被封堵，“内延式”的收购与整合便成为了企业提升市占率、巩固竞争优势的最优解。这一战略举措，不仅直接带来了“量”的增长，更与当前企稳向好的铝价形成共振，共同指向公司盈利能力的释放。

图片说明：云铝股份资产收购公告

不过若仅将视野局限于眼前的“量价齐升”，则可能低估了云铝股份深层次的投资价值。作为“绿色铝”最出色的代表，云铝股份相对优势将从原先的“水电成本优势”，向更具定价权与市场潜力的“绿色铝溢价”及“出口优势”跃迁。这意味着，公司的“绿色”禀赋虽不再是控制成本的“护城河”，但有望成为直接提升产品单价与利润空间的“价值引擎”。

供给限制下加速内部整合是必选之路

11月25日，云铝股份发布公告称，公司拟以22.67亿元收购云南冶金集团股份有限公司持有的三家控股子公司少数股权。根据股权关系，中铝集团为中国铝业股份有限公司的控股股东，中国铝业为云铝股份控股股东，云南冶金为中国铜业有限公司全资子公司。交易双方均受中铝集团控制，因而构成关联交易，可以理解为是集团内部的资源整合。

云铝股份现有308万吨绿色铝产能处于满产状态。根据行业政策，全国电解铝产能实行4500万吨的天花板控制，云南省的产能指标为826万吨。受产能指标上限的制约，云铝股份未来通过新建项目扩张产能的空间就十分有限，因此内部的资源整合是必选之路。

此次收购的云铝涌鑫和云铝润鑫两家子公司合计贡献电解铝产能55万吨、铝合金产能57.5万吨。通过本次股权收购，按照权益产能口径计算，云铝股份的电解铝权益产能预计将增加15万吨，达到275万吨，增幅约为6%。

财务数据显示，云铝股份目前资产负债率为23%，处于历史较低水平。截至三季度末，公司货币资金为106.75亿元，且没有短期借款。这一财务状况为公司实施收购提供了资金保障，同时也提高了资金使用效率。

图片说明：近十年云铝股份资产负债率走势，数据来源于同花顺

根据公开财务数据，2025年前三季度，本次收购涉及的三家标的公司累计实现净利润8.893亿元。基于此次交易的股权收购比例进行测算，标的资产对应的年化利润规模约为3.34亿元。按照22.67亿元的交易对价计算，该笔收购对应的静态市盈率为6.8倍。相较于当前资本市场电解铝板块约12倍的平均估值水平，本次交易估值较市场平均水平的折价幅度约为56%，是一笔很划算的生意。

图片说明：电解铝企业2025年估值对比，数据来源于同花顺

在资金安排方面，云铝股份拟将"绿色低碳水电铝材一体化项目"节余募集资金6.25亿元（含利息）以及"文山中低品位铝土矿综合利用项目"募集资金4.18亿元（含利息）变更用途，用于收购云铝涌鑫28.7425%股权。其中对于文山项目已投入的1155.46万元，公司将用自有资金进行置换。

图片说明：云铝股份变更募投项目资金用途收购云铝涌鑫，数据来源于公告

文山项目采矿权设立手续因林地手续、土地手续、高速公路压覆等问题一直未能完成，导致项目开工推迟，建设进度受到影响。从目前情况看，短期内难以加快该项目的建设和运营工作。

此外，今年国内氧化铝价格与电解铝走势形成剪刀叉，已向下穿越2900元，反映出当前氧化铝和上游的铝土矿基本面处于宽松状态。

图片说明：国内氧化铝价格，数据来源于SMM、兴业证券

从电解铝产业链各环节的供需情况观察，电解铝的供需紧张程度高于铝土矿。同时，文山低品位矿在开采技术和手续办理方面面临双重挑战。在当前电解铝价格上行的市场环境下，云铝股份将资金从开发难度较大的铝土矿项目转向能够较快产生效益的电解铝产能收购乃明智之举。

在全球碳中和进程加速的背景下，云铝股份将资源聚焦电解铝是铺就了一条更为清晰的增长路径。随着全球新发展阶段的到来，绿色金属/新能源金属的景气度的稳步提升，云铝股份在绿色铝领域的优势持续扩大，投资者或将见证一个更具成长性和竞争力的云铝股份。

“绿色铝”优势从成本转向价格的价值演进

在电解铝这个"电老虎"行业里，能源成本一直是决定企业生死存亡的关键筹码。特别是在绿色铝的生产版图上，电价的高低和供电的稳定程度，直接关系着企业的核心竞争力。

回顾云南电解铝产业的发展历程，电价政策经历了明显调整。在多家电解铝企业入驻初期，地方政府曾提供优惠电价政策，电价低至0.25元/度，并采取逐年小幅上调的机制。这一政策使云南电解铝相较于采用火电的山东等地区形成显著成本优势。然而目前优惠电价政策已基本取消，与其他区域电网价格差距缩小。

更让企业头疼的是供电稳定性这道"必答题"。在"西电东送"的国家战略下，云南曾多次在枯水期遭遇限电窘境。特别是2021至2023年，连续三年的供电紧张让当地电解铝企业如履薄冰，生产节奏频频被打乱。

不过，绿色能源装机的快速发展为电力供应注入了强劲的"稳定剂"。截至2025年10月，云南绿色能源装机容量突破1.53亿千瓦，稳坐全国头把交椅。整个"十四五"期间，云南新能源装机实现了从不足1300万千瓦到6900万千瓦的跨越，增幅达4倍之多，如今已占据全省装机容量的四成以上。光伏、风电这些"后起之秀"已然成为仅次于水电的第二大电源，有效填补了云南水电的季节性短缺，对于电解铝等高耗能企业的持续生产构成保障，“缺电停产”或将成为过去式。

与此同时，电力市场改革也在为稳定供电加上"双保险"。从今年6月起，南方五省区携手启动新能源电力现货市场长周期结算试运行，标志着区域电力市场化改革迈出实质性步伐。在这个统一的区域市场中，云南凭借其天然优势，继续保持较低电价水平，为绿色铝产业提供了得天独厚的发展环境。

图片说明：2025年南方五省7-9月现货均价情况，数据来源于电力交易中心、国能日新微信公众号

如果说电力保障是绿色铝发展的基础，那么碳排放优势就是其实现价值跃升的底气。根据2025年6月《中国能源报》的数据，传统每吨电解铝的碳排放量在10-14吨之间，其中电力环节贡献了超过75%的碳足迹。相比之下，采用绿色电力生产的电解铝，其碳排放量可骤降至1.5-2吨，两者相差近8倍。这种巨大的碳排放效益差异，正在成为绿色铝获取市场溢价的重要筹码。

国际市场正在为绿色铝的价值跃升注入新的动能。欧盟碳边境调节机制（CBAM）即将结束过渡期，自2026年起将进入正式征收期。根据新规，届时进口商需为其采购的铝制品购买相应的CBAM证书，这一变化将对全球铝贸易格局产生实质性影响。

CBAM现阶段主要核算直接排放，即生产过程中化石燃料燃烧及工业过程产生的排放。对于电力的间接排放是否纳入，规则给予了特定考虑。根据上海有色网披露的数据，不考虑外购电力产生的间接碳排放，由于阳极质量参差不齐，使用火电区域直接碳排放仍略高于绿电区域。若考虑间接碳排放，火电和绿电的差距更是极大。

欧盟碳边境调节机制（CBAM）是全球经济向碳中和转型过程中的一个标志性事件。传统高碳排放的铝产品将面临日益沉重的成本压力，而绿色铝则凭借其显著的低碳优势，有望在市场竞争中获得实实在在的价格溢价。这种基于碳排放强度的价差分化，不仅体现了环境成本内部化的市场逻辑，也为绿色铝的价值重估提供了明确的市场信号。

总体而言，当前的市场环境为云铝股份创造了难得的战略机遇。公司权益产能的有效扩张，恰与电解铝市场价格中枢的上行周期形成同频共振，这不仅打开了近期的盈利弹性空间，更为重要的是，它从实质上强化了公司在行业格局中的竞争地位。

将目光放远，云铝股份的核心竞争力正在经历一场深刻的“价值升维”。其竞争优势的基石，已从此前主要依赖区域性电价政策的成本优势，系统性地转向依托“绿色铝”标签所带来的可持续价值溢价。这一战略转型，精准地顺应了全球绿色低碳发展的宏大趋势，也与下游市场对低碳产品日益迫切的需求变化深度契合。可以说，量价是当下的基石，“绿色”是未来的羽翼。