来源：熊园-国盛证券首席经济学家

国盛证券宏观分析师，薛舒宁

每半月，我们基于“供给、需求、价格、库存、交通物流、流动性”6大维度，跟踪最新高频变化，本期为近半月（3.23—4.5）综述。

核心结论：近半月高频变化有三：一是地产“小阳春”成色不低，3月新房、二手房销售面积同比降幅分别为5.0%、4.4%，较去年12月降幅明显收窄，全国百城二手住宅价格跌幅也继续收窄，其中上海二手房价由跌转涨；尽管今年“小阳春”幅度不及2025年，但考虑到此前市场已持续半年加速下行，近期地产市场回暖的积极信号值得重视。二是美以伊冲突未见结束迹象，油价持续高位运行，3月以来布伦特原油期货价格累计上涨50.4%，近半月中枢为107.6美元/桶；美元继续走强，德债、日债收益率延续上行、创年内新高，美债收益率小幅回落。三是银行间市场流动性超预期宽松，资金利率快速下行至政策利率下方，DR007、R007分别下行2.7bp、2.0bp至1.337%、1.393%。

1、倾向于认为，结合1-2月经济数据、3月PMI、以及高频表现，指向一季度“开门红”可期，预计一季度GDP增速有望至少4.8%-5%（2025年Q4为4.5%）。

2、继续提示：伊朗局势已超一月，预示高油价还要持续时日，对经济、政策、市场的冲击无疑会更严重，二季度才是考验的开始；面对“油价走高—通胀上行—美联储暂停降息甚至加息—滞胀可能性增大甚至衰退”的可能情形，当前资产价格应定价比不充分，需警惕后续深度调整的可能性，短期紧盯伊朗局势进展。

3、具体看，近半月（3.23—4.5）高频表现如下：

>供给：上游开工多数回升，下游开工有所回落；

>需求：地产销售持续改善，生产复工季节性回升；

>价格：油价延续高位，食品价格续跌；

>库存：工业金属、建材库存增加；

>交通物流：航班执飞回落，地铁出行增加；

>流动性：国内资金利率创新低，人民币汇率偏震荡。

报告摘要：

一、供给：上游开工多数回升，下游开工有所回落。

>上游看，高炉开工率、焦化开工率及水泥发运率回升，沥青开工率回落。近半月（2026年3月23日-4月5日），全国247家样本高炉开工率环比回升3个百分点至82.1%；焦化企业开工率环比上升1.9个百分点至69.7%；石油沥青装置开工率环比下降3.1个百分点至19.3；水泥发运率环比回升7.7个百分点至32.8%。

>中下游看，汽车半钢胎开工率与上期持平，涤纶长丝开工率回落。近半月，汽车半钢胎开工率均值环比持平前值78%，弱于季节规律，相比2025年同期偏低4.4个百分点；江浙地区涤纶长丝开工均值环比回落1.5个百分点至87.1%，弱于季节规律，相比2025年同期偏低8.4个百分点。

二、需求：地产销售持续改善，生产复工季节性回升。

>生产复工：近半月沿海8省发电耗煤环比回升1.5%，强于季节规律，相比2019年同期偏高11.5%；百城土地成交面积绝对值为近年同期最低，相比2025年同期偏低16.0%，相比2019年同期偏低30.1%；钢材表需均值环比升7.2%，基本符合季节规律，其中螺纹钢表需均值环比升12.5%，略弱于季节规律，绝对值均为近年同期最低。

>线下消费：近半月新房、二手房销售均强于去年同期。

1）新房：3月新房销售面积同比降幅收窄，近半月新房销售面积同比转正。3月30大中城市商品房日均成交面积环比1-2月均值增加78.8%，强于季节规律，同比下降5.0%（1-2月同比降24.4%，去年12月同比降26.7%）；其中：近半月看，30大中城市新房日均销售环比增39.5%，强于近年同期均值，相比2025年同期偏高6.3%。

2）二手房：3月二手房销售面积同比降幅较去年12月明显收窄，近半月销售同比转正。3月，18个重点城市二手房日均成交面积录得23.3万㎡，环比1-2月均值增加27.7%，弱于季节规律，经春节日期修正后同比降4.4%（1-2月同比降2.8%，去年12月同比降26.5%）；其中：近半月看，18个重点城市二手房销售环比回升13.1%，强于季节规律，同比升2.2%。

3）乘用车：3月乘用车销售环比回升，同比降幅收窄。3月，乘用车日均销售5.3万辆，环比升30.2%，同比降12.5%（2月同比降17.9%）。

三、价格：油价延续高位，食品价格续跌

>上游资源品：受美以伊冲突影响，原油价格大幅上行，煤炭价格上涨，LME铜价回落。近半月来，南华工业品指数均值环比小跌0.1%，同比涨幅收窄至11.7%；其中布伦特原油价格中枢环比上涨6.1%至107.6美元/桶，美以伊冲突以来累计上涨50.4%；黄骅港Q5500动力煤平仓价环比上涨3.3%，同比涨幅扩大至13.1%；焦煤期货结算价环比上涨2.9%，同比涨幅扩大至17.7%；铁矿石期货结算价环比上涨1.0%，同比涨幅扩大至3.9%。LME铜现货价环比下跌4.1%，同比涨幅收窄至23.8%。

>中游工业品：近半月，螺纹钢现货价格环比上涨0.1%，同比下跌0.8%。水泥价格环比上涨1.0%、同比下跌22.4%。

>下游消费品：近半月，猪肉、蔬菜价格均下跌。其中猪肉价格均值环比下跌5.0%至约15.6元/公斤，同比下跌25.2%。蔬菜价格环比下跌4.1%，弱于季节规律（2019-2025年同期均值为跌2.4%），同比下跌2.0%。

四、库存：工业金属、建材库存增加。

>能源：近半月，沿海8省电厂存煤均值环比下降1.3%，同比上升1.7%、相比2019年同期偏高25.4%。截至2026年3月27日，全美原油及石油产品库存环比增加585万桶，绝对值为16.9亿桶。

>金属：近半月，钢材库存环比降3.9%、电解铝库存环比增5%。

>建材：沥青库存环比增0.7%，同比降8.6%。水泥库容比均值环比上升1.4个百分点至60.4%，相比2025年同期偏高5.7个百分点。

五、交通物流：航班执飞回落，地铁出行增加。

>人员流动：近半月，商业航班执飞数量均值环比下降0.9%，绝对值为近年同期最高，相比2025年同期增3%；10个重点城市地铁客运人数环比上升1.6%，绝对值为近年同期次高，相比2025年降0.3%。

>出口运价：近半月，波罗的海干散货指数环比升0.2%，同比升25.5%。中国出口集装箱运价指数环比升6%，同比升4.9%。

六、流动性跟踪：国内资金利率创新低，人民币汇率偏震荡。

>货币市场流动性：为保持银行体系流动性合理充裕，近半月央行通过OMO实现货币净投放617亿元；跨季后资金面超预期宽松，货币市场利率回落至政策利率下方，DR007、R007和Shibor（1周）中枢环比分别下行2.7bp、2.0bp、2.1bp至1.337%、1.393%、1.338%。R007、DR007利差上行0.6bp，但仍处于低位，不同机构间流动性分层现象不明显；3月期AAA、AA+同业存单到期收益率环比均下行4.6bp。

>债券市场流动性：近半月，利率债合计发行12476.4亿元，环比上期少发5351.4亿元。具体看：国债发行5294.6亿元，环比少发4875.4亿元。地方政府债发行4269.8亿元，环比少发508.0亿元，其中：地方专项债发行1321.6亿元；年初以来累计发行11663.2亿元，按照44000亿元的额度计算，发行进度26.5%，快于2025年同期。政策性银行债发行2912.0亿元，环比多发32.0亿元。国债利率走势分化，长端利率上行，短端利率下行。其中：10Y国债到期收益率中枢环比上行0.5bp，1Y国债到期收益率中枢环比下行3.2bp，分别收于1.824%、1.230%。

>汇率&海外市场：受美以伊冲突影响，市场避险情绪提升，近半月美元指数中枢环比上行0.3%，收于100.195；人民币走势偏震荡，美元兑离岸人民币汇率收于6.887。由于通胀预期升温，截至4月3日，10年期美债收益率较两周前下行8.0bp、收于4.31%，德债、日债收益率延续上行、上破年内高点，法、意、英国国债收益率则有所回落；中美利差（中国-美国）倒挂幅度收窄7.0bp、收于248.8bp。

风险提示：政策力度、外部环境、地缘博弈等超预期变化。

正文如下：

一、供给：上游开工多数回升，下游开工有所回落

上游看，高炉开工率、焦化开工率及水泥发运率回升，沥青开工率回落。近半月来（2026年3月23日-4月5日），全国247家样本高炉开工率均值环比上升3个百分点至82.1%，强于季节规律（2019-2025年同期均值为上升1.6个百分点），相比2025年同期偏低0.6个百分点、相比2019年同期偏高4.2个百分点。焦化企业开工率均值环比上升1.9个百分点至69.7%，强于季节规律（2019-2025年同期均值为上升0.8个百分点），相比2025年、2019年同期分别偏高1.7个百分点、6.4个百分点。石油沥青装置开工率均值环比下降3.1个百分点至19.3%，弱于季节规律（2019-2025年同期均值为上升0.7个百分点），相比2025年、2019年同期分别偏低6.9、23个百分点。水泥发运率均值环比上升7.7个百分点至32.8%，弱于季节规律（2019-2025年同期均值为上升7.9个百分点），相比2025年同期偏低9.9个百分点，相比2019年同期偏低36.9个百分点。

中下游看，汽车半钢胎开工率与上期持平，涤纶长丝开工率回落。近半月来，汽车半钢胎开工率均值持平前值78%，弱于季节规律（2019-2025年同期均值为上升1.3个百分点），相比2025年同期偏低4.4个百分点、相比2019年同期偏高10.4个百分点。江浙地区涤纶长丝开工均值环比回落1.5个百分点至87.1%，弱于季节规律（2019-2025年同期均值为上升1.9个百分点），相比2025年同期偏低8.4个百分点、相比2019年同期偏低11.6个百分点。

二、需求：地产销售持续改善，生产复工季节性回升

1.生产复工：发电耗煤、钢材表需回升，土地成交偏弱

沿海8省发电耗煤环比回升，强于季节规律。近半月沿海8省发电耗煤环比回升1.5%，强于季节规律（2019-2025年同期均值为降0.1%），相比2019年同期偏高11.5%。

百城土地成交面积仍为近年同期最低。近半月，百城土地成交面积均值环比回落6.4%，弱于季节规律（2019-2025年同期均值为升49.8%），绝对值仍为近年同期最低，相比2025年同期偏低16.0%，相比2019年同期偏低30.1%。

钢材表需环比回升、符合季节规律，绝对值仍为近年同期最低。近半月，钢材表需均值环比升7.2%至893.4万吨，基本符合季节规律（2019-2025年同期环比均值为6.9%），绝对值仍为近年同期最低，相比2025年、2019年同期分别偏低2.9%、19.3%。其中：螺纹钢表需均值环比回升12.5%，略弱于季节规律（2019-2025年同期环比均值为14.8%），绝对值也为近年同期最低，相比2025年、2019年同期分别偏低8.4%、43.3%。

1-2月挖机销售环比强于季节规律，重卡销售环比弱于季节规律，同比均为正增。1-2月挖掘机月均销量1.8万台，环比2025年12月减少22.2%，强于季节规律（2019-2025年同期均值为-23.6%），同比增13.1%。1-2月重卡月均销量8.9万辆，环比2025年12月减少12.9%，弱于季节规律（2019-2025年同期均值为升19.0%），同比增16.5%。

2.线下消费：近半月新房、二手房销售均强于去年同期

近半月30城新房成交同比转正。3月，30大中城市商品房日均成交面积录得27.4万㎡，环比1-2月均值增加78.8%，强于季节规律（2018-2025年同期环比均值为增32.6%），同比下降5.0%（1-2月同比降24.4%，去年12月同比降26.7%）；其中：近半月看，30大中城市新房日均销售环比增39.5%，强于近年同期均值（2018-2025年同期均值为21.4%），相比2025年同期偏高6.3%。

近半月18城二手房销售面积同比转正。3月，18个重点城市二手房日均成交面积录得23.3万㎡，环比1-2月均值增加27.7%，弱于季节规律（2018-2025年同期环比均值为增40.6%），经春节日期修正后同比降4.4%（1-2月同比降2.8%，去年12月同比降26.5%）；其中：近半月看，18个重点城市二手房销售环比回升13.1%，强于季节规律（2018-2025年同期环比均值为升1.7%），同比升2.2%。

3月二手住宅价格跌幅可能继续收窄。根据中指研究院公布的数据，2026年3月全国二手住宅价格环比下跌0.33%，跌幅较前三个月明显收窄（2025年12月、2026年1-2月分别下跌0.97%、0.85%、0.54%）；主要城市中，上海二手住宅价格环比已由跌转涨。

2026年一季度地产小阳春成色不及2025年，但考虑到此前市场已持续半年加速下行，本次小阳春释放出地产市场回暖的积极信号。2025年一季度是政策推动下的强小阳春：1-2月，30城新房和18城二手房销售面积同比分别为1.2%、10.8%；3月，30城新房和18城二手房销售面积同比分别为1.4%、24.3%，累计均实现正增长。2026年地产小阳春仅实现降幅收窄，累计增速未实现转正，成色不及2025年。但考虑到2025年下半年地产市场量价跌幅均持续走阔，本次小阳春释放出市场回暖的积极信号。

3月乘用车销售环比回升，同比降幅收窄。据乘联会，3月，乘用车日均销售5.3万辆，环比升30.2%，同比降12.5%（2月同比降17.9%）。

近半月观影人次环比回落、弱于季节规律。近半月，全国日均观影人次为107.5万人次，环比降18.8%，弱于季节规律（2019-2025年同期环比均值为增11.8%），同比增2.0%。

三、价格：油价延续高位，食品价格续跌

上游资源品：受美以伊冲突影响，原油价格大幅上行，煤炭价格上涨，LME铜价回落。近半月来，南华工业品指数均值环比小跌0.1%，同比涨幅收窄至11.7%。重点大宗商品中：布伦特原油价格中枢环比上涨6.1%至107.6美元/桶，美以伊冲突以来累计上涨50.4%。黄骅港Q5500动力煤平仓价均值环比上涨3.3%，同比涨幅扩大至13.1%。焦煤期货（连续合约）结算价近半月均值环比上涨2.9%，同比涨幅扩大至17.7%。铁矿石期货（连续合约）结算价近半月均值环比上涨1.0%，同比涨幅扩大至3.9%。LME铜现货价近半月均值环比下跌4.1%，同比涨幅收窄至23.8%。

中游工业品：螺纹钢、水泥价格均小幅上涨。近半月来，螺纹钢现货价格均值环比上涨0.1%，同比下跌0.8%。水泥价格均值环比上涨1.0%、同比下跌22.4%。

下游消费品：猪肉、蔬菜价格均下跌。近半月来，猪肉价格均值环比下跌5.0%至约15.6元/公斤，同比下跌25.2%。蔬菜价格环比下跌4.1%，弱于季节规律（2019-2025年同期均值为跌2.4%），同比下跌2.0%。

四、库存：工业金属、建材库存增加

1.能源库存

沿海8省电厂存煤库存下降，全美原油及石油产品库存增加。近半月来，沿海8省电厂存煤均值环比下降1.3%，同比上升1.7%、相比2019年同期偏高25.4%。截至2026年3月27日，全美原油及石油产品库存环比增加585万桶，绝对值为16.9亿桶。

2.工业金属

钢材库存减少、电解铝库存增加。近半月来，钢材库存环比降3.9%，同比增10.5%。电解铝库存环比增5%，同比增74%。

3.建材库存

沥青库存及水泥库容比均增加。近半月，沥青库存（厂库+社库）环比增0.7%，同比降8.6%。水泥库容比均值环比上升1.4个百分点至60.4%，相比2025年同期偏高5.7个百分点。

五、交通物流：航班执飞回落，地铁出行增加

人员流动：航班执飞数量回落，地铁出行人数增加。近半月来，商业航班执飞数量均值环比下降0.9%，绝对值为近年同期最高，相比2025年同期增3%；10个重点城市地铁客运人数环比上升1.6%，绝对值为近年同期次高，相比2025年降0.3%。

出口运价：BDI指数、CCFI指数均上涨。近半月来，波罗的海干散货指数（BDI）环比上升0.2%，相比2025年同期偏高25.5%。中国出口集装箱运价指数（CCFI）环比上升6%，相比2025年同期偏高4.9%。

六、流动性跟踪：国内资金利率创新低，人民币汇率偏震荡

1.货币市场流动性

流动性投放：为保持银行体系流动性合理充裕，近半月央行通过OMO小幅投放流动性。具体看，近半月央行通过OMO实现货币投放7782亿元，到期回笼7165亿元，净投放617亿元。

货币市场利率：跨季后资金面超预期宽松，货币市场利率回落至政策利率下方。近半月来，DR007、R007和Shibor（1周）中枢环比分别下行2.7bp、2.0bp、2.1bp至1.337%、1.393%、1.338%，最新交易日已均低于7天逆回购利率。R007、DR007利差上行0.6个bp，但仍处于低位，不同机构间流动性分层现象不明显。同业存单到期收益率中枢环比下行，3月期AAA、AA+同业存单到期收益率环比均下行4.6bp。

整体看，继续提示：2026年货币宽松仍是大方向，但在常规货币政策空间收窄、防资金空转、银行息差等约束下，央行总量宽松会更加谨慎，基本面是核心考量，结构性宽松的优先级可能进一步提升。

2.债券市场流动性

一级市场：近半月来，利率债合计发行12476.4亿元，环比上期少发5351.4亿元。具体看：国债发行5294.6亿元，环比少发4875.4亿元。地方政府债发行4269.8亿元，环比少发508.0亿元，其中：地方专项债发行1321.6亿元；年初以来累计发行11663.2亿元，按照44000亿元的额度计算，发行进度26.5%，快于2025年同期。政策性银行债发行2912.0亿元，环比多发32.0亿元。

二级市场：近半月来，国债利率走势分化，长端利率上行，短端利率下行。其中：10Y国债到期收益率中枢环比上行0.5bp，1Y国债到期收益率中枢环比下行3.2bp，分别收于1.824%、1.230%。

3.汇率&海外市场

受美以伊冲突影响，市场避险情绪提升，近半月美元指数中枢环比上行0.3%，收于100.195；人民币走势偏震荡，美元兑离岸人民币汇率收于6.887。由于通胀预期升温，截至4月3日，10年期美债收益率较两周前下行8.0bp、收于4.31%，德债、日债收益率延续上行、上破年内高点，法、意、英国国债收益率则有所回落；中美利差（中国-美国）倒挂幅度收窄7.0bp、收于248.8bp。

风险提示：政策力度、外部环境、地缘博弈等超预期变化。

[5]资本开支的大时代，2026-03-24

本文节选自国盛证券研究所已于2026年4月6日发布的报告《高频半月观—地产小阳春，成色几何？》，具体内容请详见相关报告。

薛舒宁     S0680525070009       xueshuning@gszq.com

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