（来源：君实财经）

PCB新增量

展望2026年，AI产业趋势确定，PCB在材料、工艺以及架构层面持续迭代升级：

- 材料变化：AI服务器对PCB的性能要求极高，要求CCL具备高速、高频、低损耗等特性。AI服务器正向更高等级的方向进行升级迭代，预计新一代Rubin采用M9Q布材料，有望带来钻针量价进一步提升，以及超快激光渗透率的提升。

- 工艺变化：CoWoP工艺相对CoWoS省去了封装基板，线路精度和均匀性要求极高，对曝光、激光钻孔、电镀等环节要求进一步提升，有望推升设备价值量。

- 架构变化：Rubin Ultra中单机柜芯片数量达到576颗，正交背板具备高效传导高速信号、降低损耗、较低发热等优势，有望替代铜缆成为其机柜连接的重要方式，带来钻针加工难度的进一步提升。

背板路线之后的PCB市场空间大增

1）定价原来预期3-4万美金，目前看新提升规格后报价5万美金以上，一套72卡方案保守20万利润，10万套对应200多亿利润。

2）经上下游确认，两层scale up网络的思路下，背板尺寸做到72卡是各方面都可接受的状态，再做大的必要性不高，后续升级方案目前看不在量产必须的roadmap里。

3）目前跟量产团队确认到两个量产参与方，胜宏+ 沪电，前者份额大。

4）目前M9使用台光ccl，由于背板信号要求过高，整体留给供应商切换的空间较小，目前材料的型号均交由NV指定，避免后续权责不清晰。

5）两层scale up对CPO是利好，一层背板二层CPO的组合是当前技术可行性下的最优解。

背板之后又一增量，CoWoP多方确定定档

1）rubin计划从3月份开始测试，6月份初步完成测试。rubin ultra量产计划上20-25%比例。

2）cowop两个核心理念，提升信号完整性，优化功耗。pcb工艺级创新可以将信号完整性优化10db左右，在芯片端分配的功耗可以优化15-20%左右。

3）tsmc c4 bumping开窗调整已经ready，后续bumping环节大概率整合至PCB，SMT贴片再看整合至组装环节还是pcb环节，pcb的额外价值增量。

4）早期SLP方案，后面高阶HDI路线，对应信息可以调研对应厂商。

PCB工艺创新的红利刚开始，关注胜宏科技，业绩加速期即将到来，看27年性价比最高。

GF：Time for PCB

最新动态：PCB板块在2025年第四季度表现逊于光学板块，但我们预计PCB很可能从2026年第一季度开始迎头赶上，近期发展包括PCB升级以及英伟达Kyber背板。

PCB升级，看好英伟达背板：尽管市场对光学升级存在担忧，但我们预计PCB升级在未来2-3年内将是英伟达和ASIC平台不可避免的趋势。

- 我们看到所有ASIC项目都在进行PCB升级：1) AWS的T3液冷版本将采用类似于英伟达Oberon的架构，每个机架包含9个计算托盘和9个交换托盘。即使T3每个计算托盘放置4个芯片（T2为每个托盘2个芯片），每芯片PCB/CCL含量仍在增长。2) Meta的Minerva将使用背板连接L形计算托盘和交换刀片。3) 谷歌：PCB厂商正致力于从2027年的V8p开始，为外部客户增加基于M9的交换托盘。该项目很可能在2026年第一季度末前最终确定。

- 我们看到基于M9 CCL的两款PCB（用于Rubin的中板和CPX板）将在2026年第一季度开始量产。另一方面，我们相信Kyber将采用带有Q-glass M9解决方案的背板，而CPO将用于罐式互连。近期的背板开发已显示出有前景的改进，我们对一月份的测试结果持乐观态度。

- 我们现在预测AI PCB市场总潜在市场规模在2025-2027年将达到284亿/898亿/1844亿元人民币，这还不包括来自光模块和交换机的增量需求。我们认为竞争格局保持健康，供应过剩风险有限。

上游材料：我们看好EMC在M9领域的领导地位、供需紧张的HVLP4铜材料，以及因使用量增加和价格上涨的PCB钻头。

- 我们预计M9的采用将扩展到从2027年开始的ASIC项目，而EMC目前是唯一获得M9认证的供应商。随着AWS供应链为T3量产做准备，我们也看到EMC对AWS的发货量将从2026年1月开始增加到每月约110万张。

- 随着ASIC平台和英伟达都转向HVLP4，我们估计到2026年底总需求可能达到1500-1600吨，供应缺口为500-600吨。另一方面，我们确实看到三井矿业在EMC的HVLP铜填充存在质量问题，导致Co-tech成为首选供应商。我们认为2026年很可能会有新一轮价格上涨。

- 我们的调研显示，Victoria Giant对Dtech的月度订单量在1月份相比11月份增加了4倍，达到每月约9000万单位，这是由于M9钻头寿命缩短至每支200孔（M8钻头为300-500孔）所驱动。此外，由于产能紧张和原材料成本上升，我们认为钻头价格从1月份开始已上涨15%